Zinsen von rund 5% auf Bareinlagen sind eine schöne Sache. Sie sind ein Segen für Sparer und bieten einen Ausgleich für höhere Fremdkapitalkosten bei Hypotheken, Autokrediten und Kreditkarten. Außerdem stützen sie den Konsum, der zwei Drittel der US-Wirtschaft ausmacht. Nach Angaben des US-Handelsministeriums haben die privaten Haushalte in den USA in diesem Jahr bis Juni im Vergleich zum Vorjahr 121 Mrd. USD mehr mit Kapitalanlagen verdient.

Es ist zwar leicht, sich an hohe Zinsen für Bareinlagen zu gewöhnen (vor allem, wenn dies mehr abwirft als manche Anleihen), es ist jedoch auch wichtig zu verstehen, weshalb es an der Zeit sein könnte, wieder auf Anleihen zu setzen. Um es auf den Punkt zu bringen: Die letzten sechs Zinserhöhungszyklen haben gezeigt, dass das Halten von Barmitteln in Erwartung größerer Klarheit hinsichtlich der wirtschaftlichen Aussichten, des Kurses der US-Notenbank Fed oder des geopolitischen Umfelds den Gesamtertrag im Vergleich zu Anleihen beeinträchtigen kann.

In unserer Analyse betrachten wir zwei Zeiträume. Der erste beginnt jeweils mit der letzten Zinserhöhung in jedem Straffungszyklus der Fed seit 1983 (Abbildung 1). Der zweite beginnt jeweils mit der ersten Zinserhöhung in jedem Straffungszyklus der Fed seit 1983 (Abbildung 2).

Warum haben Anleihen ein besseres Ergebnis geliefert als Barmittel? Dafür gibt es drei Hauptgründe:

1. Unabhängig davon, ob der Anlagehorizont mit der ersten oder der letzten Zinserhöhung eines Zinserhöhungszyklus der Fed beginnt, umfasst er auch den darauffolgenden Lockerungszyklus, bei dem die Zinsstrukturkurve steiler wird und die kurzfristigen Zinsen sinken.
2. Der Markt antizipierte Zinssenkungen in den einzelnen Straffungszyklen jeweils drei bis 13 Monate vor der nächsten Zinssenkung, was in diesem Zeitraum zu positiven Renditen führte. Ein Anleger, der rechtzeitig in Anleihen einsteigen will, sollte daher mit der Umschichtung nicht zu lange warten. Auch wenn Anleihen vielleicht nicht so gut abschneiden wie Bareinlagen, wenn man früh einsteigt, lässt sich doch feststellen, dass die Erträge von Anleihen kurzfristig mit denen von Barmitteln vergleichbar sind und dass der anschließende Lockerungszyklus dies mehr als ausgleicht.
   
3. Darüber hinaus leiden liquide Mittel in Lockerungszyklen, da ihre Rendite mit den Zinssenkungen der Fed abnimmt.
   

Wir haben die dreijährigen Gesamterträge von Bareinlagen, Staatsanleihen, Anleihen (repräsentiert durch den Bloomberg Aggregate Bond Index) und Unternehmensanleihen (repräsentiert durch den Bloomberg US Corporate Bond Index) seit der jeweils letzten Zinserhöhung in jedem der letzten sechs vollständigen Zinserhöhungszyklen der US-Notenbank seit 1980 analysiert. Danach haben wir die gleiche Analyse durchgeführt und dabei Bareinlagen einen „Vorteil“ eingeräumt. Dafür haben wir unsere Analyse des Gesamertrags mit der ersten und nicht mit der letzten Zinserhöhung begonnen.

Diese Entscheidung basierte auf der Tatsache, dass es weniger klar ist, was eine „Pause“ in diesem Zyklus bedeutet. Es könnte bedeuten, dass die Fed eine Sitzung auslässt, bevor sie die Zinsen wieder anhebt, falls die Inflation weiterhin über dem Zielwert liegt. Oder es könnte eine längere Phase der geldpolitischen Untätigkeit bedeuten, gefolgt von einem neuen Lockerungszyklus. Wir wollten daher herausfinden, ob Anleihen selbst nach Einbußen bei Zinserhöhungen durch die US-Notenbank besser abschneiden als Bareinlagen. Ausgehend von der ersten Zinserhöhung zeigt sich, dass Anleihen gegenüber liquiden Mitteln kurzfristig im Nachteil sein können. Dies wird jedoch durch den anschließenden Lockerungszyklus mehr als ausgeglichen, sodass Anleihen in den sechs von uns analysierten Zyklen im Durchschnitt höhere Erträge geliefert haben.

Abbildung 1 zeigt, dass die Erträge aller von uns beobachteten Anleihestrategien etwa doppelt so hoch waren wie die Barerträge. Abbildung 2 zeigt, dass die Erträge von Anleihestrategien sieben bis zehn Prozentpunkte über denen von Bareinlagen lagen. In beiden Analysen schnitten Unternehmensanleihen aufgrund ihrer höheren Renditen und den Phasen der Spreadeinengung besser ab als US-Staatsanleihen und der Bloomberg Aggregate Bond Index, was sich in einem positiven Nettoertrag niederschlug. 

Abbildung 1

Abbildung 2

Welche Risiken bestehen? Dieser Zyklus könnte anders verlaufen. Die Fed bekämpft die Inflation heute aggressiver als in früheren Konjunkturzyklen. Daher könnte sie die Zinsen weiter anheben oder länger auf dem aktuellen erhöhten Niveau belassen. Die jüngsten Sorgen um die Staatsverschuldung könnten auch US-Staatsanleihen belasten und die Laufzeitprämien für langfristige Anleihen steigen lassen. Abbildung 2 ist eine konservative Analyse, die das erste dieser Risiken berücksichtigt. Angesichts des Tempos und des Ausmaßes dieses Zinserhöhungszyklus, der im März 2022 begann, und des beispiellosen negativen Ertrags des Bloomberg Aggregate Bond Index von -13% im Jahr 2022 sind wir zunehmend davon überzeugt, dass sich der aktuelle Zinserhöhungszyklus der Fed seinem Ende nähert. Allerdings ist die potenzielle Bandbreite der Erträge bei Anleihen größer als bei Bareinlagen.