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摘要
- 不同的結構利好因素令市場環境仍見樂觀，惟宏觀趨勢轉變，加上息差已相當狹窄，意味在2026年精挑細選至為關鍵。
- 我們認為最具潛力的領域包括證券化信貸、歐洲高收益債券及可換股債券。
- 整體而言，我們認為對於別具慧眼、嚴守紀律的投資者來說，市場仍不乏精彩機遇，有望發掘風險回報水平吸引的資產，甚至是偶被忽略的瑰寶。
4月2日「解放日」風暴衝擊市場後，信貸債券領域的投資者在一片「斷井頹垣」當中仔細鑑寶，惟現時息差已然偏窄，波幅亦處於低位。 顯而易見的機遇，已有人「袋袋平安」； 要找到「沉底」的寶物，則須有如沙灘尋寶發揮非凡耐性：緩步探索，目光銳利，仔細從沙礫閃閃發光之物中鑑辨真正的瑰寶。
好消息是：財政刺激措施、監管放寬及人工智能投資等結構利好因素，令市場環境保持樂觀； 而挑戰在於：大多數範疇估值高企，便須精挑細選，方能致勝。 因此，我們在維持適度防守部署的同時，亦嚴守紀律，審慎物色具價值的投資機遇。
宏觀趨勢轉變
美國決策當局正處於難以駕馭的時期： 通脹雖有所回落，但仍然居高不下；而新一輪關稅壓力，加上勞工市場緊張，均可能進一步推高物價。 至於消費者及企業的財政狀況，則仍見強健。 《大而美法案》帶來的財政支持、監管放寬，以及由人工智能推動的強勁資本投資，抵銷週期疲弱的影響，惟儘管失業率仍處於歷史偏低水平，但數據已有所上升。 再者，來自美國政府的壓力與日俱增，促使愈來愈多儲局官員辯論，認為利率所處水平仍帶來限制，應再下調。
然而，宏觀趨勢可能下行，對信貸債券的投資者又有何啟示？ 信貸息差，尤其是美國高收益債券，目前接近歷來最狹窄的水平。 持續追求收益及發行量偏低等技術因素，一直為估值提供支持。 最優質的資產已「名花有主」，現時信貸投資普遍風險回報欠佳。 在此環境下，我們認為較明智的做法是，更為嚴格挑選持倉： 物色上行潛力優於下行風險、結構強勁及基本因素強韌的證券。
最為亮眼的領域
證券化信貸
這類資產基礎頗為穩固： 低房屋供應、高業主淨值，加上審慎的信貸審批，均支持我們對部分住宅抵押擔保證券、資產擔保證券及商業抵押擔保證券維持正面看法（見圖一）。 消費者狀況強韌，加上放貸維持紀律，有助相關信貸類別提供吸引的孳息率。 這方面的機遇也許未算亮眼，但較大可能是更具耐力的機遇。
歐洲高收益債券
歐洲高收益債券雖然表現強勁，但相對美國同類債券仍存在折讓。 我們認為，優質發行人的房地產投資信託債務及銀行額外一級資本（AT1）所呈現的機遇值得留意。 德國的財政擴張政策使基本因素有所改善，尤以國防及基建為甚。 別具慧眼的投資者，仍可從中發掘潛藏的投資價值。
可換股債券
可換股債券在股市上升時提供參與升勢的潛力，而在週期轉差時亦可望緩衝風險。 我們青睞健康護理、製藥以及受惠於人工智能推動轉型的行業的發行人。 綜觀各個領域，此範疇猶如沙灘上珍稀罕見的一角，蘊藏着亮眼的機遇。
圖一
回報溫和但仍靠穩的機遇
銀行貸款
浮息貸款提供靠穩收益，相對高收益債券而言，經虧損調整利差亦更佳。 然而，若價格接近或略高於面值，其資本增值空間則有限， 這範疇也許值得持有，但不宜高追。
信貸衍生工具
高收益信貸違約掉期及iTraxx Crossover等指數衍生工具，或為頗具效益的配置，並有望提供下移收益潛力。 在技術因素支持、氣氛相對平穩的市場環境下，這些工具表現不俗， 可供投資者作為短線戰術部署以反映信貸觀點，而當市況突現風暴時，亦能靈活應變。
須迴避風險的領域
美國高收益債券
風險回報比例似乎未如理想。 息差偏窄，緩衝空間有限： 即使只是輕微擴闊，亦足以導致這類債券跑輸國庫券。 就現時所見，該範疇的債券大多不值得「俯身拾取」，因此我們在揀選時更為小心謹慎。
夾層貸款抵押證券
一旦經濟環境轉差，這類證券尤其易受拖累。 風險回報結構薄弱，加上對違約率甚為敏感，使其於大多數情況下均屬較高風險配置。 目前看來，讓其繼續藏於沙堆之中較為穩妥。
新興市場主權債券
存續期較長，加上息差偏窄，使大部分硬貨幣主權債券（以美元及歐元計價的政府債券）吸引力不高。 我們認為，個別非洲債券及潛在「降級天使」仍有投資價值。 至於本地貨幣主權債券，情況則有所不同：從價值來看仍有不俗選擇，但整體而言，這片沙灘似乎已被翻尋得七七八八。
總結
展望2026年，我們認為信貸債券市場或能犒賞那些保持耐性、眼光敏銳並慎選持倉的投資者。 儘管整體估值偏高、表面機會有限，但只要保持紀律、細心探尋，仍有可能找到真正吸引的機遇。 結構利好因素令市場環境相對靠穩，但觀乎高昂的定價及宏觀不明朗因素，審慎態度依然十分重要。
踏入新一年，我們以沙灘尋寶的審慎姿態前行：聚焦於吸引的風險回報、耐力，以及偶被忽略的瑰寶， 冀能把握他人忽略的價值，並使投資組合準備就緒，應對潮汐變換與突如其來的風暴。
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