Nessun investitore positivo sulla Cina?

Tra i temi d’investimento chiave che stanno catturando l’attenzione degli investitori multi-asset nel 2024 c’è il futuro dell'azionario cinese. Di fronte a una confluenza di preoccupazioni geopolitiche e difficoltà macroeconomiche, nell’ultimo decennio l’indice MSCI China ha generato un rendimento annuo quasi nullo. In risposta a questo connubio di rendimenti inferiori ma rischio più elevato rispetto alle azioni dei mercati sviluppati e all’inaffidabile beneficio in termini di diversificazione, molti investitori hanno scelto di sottopesare la Cina. 

Guardando oltre l’attuale narrativa ribassista, ci sono pochi dubbi sul fatto che questa asset class complessa e poco amata debba affrontare diverse sfide strutturali. D’altro canto, il mercato è profondo e ricco di opportunità, anche grazie a un’economia che, malgrado le recenti difficoltà, continua a muoversi verso la produzione di beni sempre più complessi. 

L'assenza di un Chief Investment Officer a Wellington incoraggia un insieme ampio e diversificato di idee d'investimento. Non sorprende quindi che l’esempio più lampante siano le numerose idee dei nostri analisti riguardo le prospettive economiche, politiche, geopolitiche e fondamentali del mercato azionario cinese. 

In questo articolo vogliamo riportare il dibattito sulle idee d'investimento che caratterizza Wellington, presentando sia la prospettiva di uno scenario “toro” che quella di uno scenario “orso” per le azioni cinesi, nonché le opinioni aggregate del nostro team multi-asset, per aiutare i nostri clienti a trarre le opportune conclusioni per i loro portafogli.

Il dibattito

Quali sono le prospettive di crescita economica in Cina? 

• Scenario orso: la riapertura della Cina non si è tradotta nel boom economico ampiamente previsto nel 2023, a causa delle persistenti difficoltà nel settore immobiliare e della mancanza di fiducia interna. Senza un miglioramento della fiducia del settore privato, qualsiasi forma di ripresa economica sarà comunque lenta. I principali indicatori del mercato immobiliare lasciano intendere una debolezza prolungata, e gli sviluppi demografici uniti alla riduzione della leva finanziaria si confermano difficoltà strutturali, mentre i policymaker cercano di bilanciare molteplici priorità contrastanti.
• Scenario toro: il sentiment degli investitori non sconta la probabilità di un notevole miglioramento della crescita economica, nonostante la solida posizione finanziaria dei consumatori cinesi. Il ciclo economico del paese potrebbe aver toccato il punto di minimo ed entrare in una fase di ripresa, e la probabile fine dell’inasprimento dei tassi negli USA potrebbe fornire ulteriore sostegno alla crescita, riducendo la pressione al rialzo sul renminbi e consentendo un ulteriore allentamento della politica monetaria. Il sistema finanziario è più solido poiché le autorità cinesi hanno già affrontato alcuni dei principali rischi sistemici. Al contempo, la Cina si sta allontanando dalla crescita trainata dalle infrastrutture e dal settore immobiliare per dedicarsi ad attività più sostenibili e orientate all'aumento della produttività, e i risultati ottenuti in settori come l’energia sostenibile e l’intelligenza artificiale fanno ben sperare in un dinamismo economico costante e duraturo. 

Prospettiva multi-asset
Nel complesso, la nostra visione è leggermente negativa nel breve termine. La debolezza prolungata del settore immobiliare, gli sviluppi demografici e la riduzione della leva finanziaria potrebbero prevalere su qualsiasi forma di ciclicità positiva e limitare l’espansione dell’economia cinese nel 2024. 

Quale sarà l’impatto delle politiche fiscali e monetarie sulle prospettive dell'azionario cinese? 

• Scenario orso: l’approccio lento e frammentario dei policymaker cinesi potrebbe persistere fino alla completa transizione dell’economia. Per gli investitori, l’ambiente normativo ideale è quello in cui il settore privato viene adeguatamente ricompensato per i rischi finanziari e i governi possono intervenire in caso di perdita di fiducia sistemica. La recente tendenza delle autorità di regolamentazione a puntare il dito contro il settore privato (anche nella tecnologia, istruzione e sanità) per scoraggiare l’azzardo morale, frenando al contempo l’eccessiva ricerca di rendite, ha fatto aumentare i premi al rischio. 
• Scenario toro: ultimamente gli sforzi dei policymaker si sono intensificati, incrementando la probabilità di sorprese al rialzo. Il sistema finanziario si è fatto più resiliente, con la riduzione dei tassi di crescita del credito, la stabilizzazione della leva finanziaria complessiva, la trasformazione del sistema bancario ombra in prestiti formali e la gestione dei crediti deteriorati. Ad ogni modo, c’è ancora margine per migliorare, ad esempio ammorbidendo le restrizioni normative nei vari settori, incentivando i consumi interni e allentando ulteriormente la regolamentazione del settore immobiliare. 

Prospettiva multi-asset
Quanto al futuro delle politiche fiscali in Cina, le nostre prospettive sono più ottimiste. Per quanto sia difficile prevedere le tempistiche o la portata degli ulteriori incentivi fiscali, riteniamo che la traiettoria sia destinata a migliorare. 

Quale sarà l'influenza del quadro geopolitico sull'asset class?

• Scenario orso: è improbabile che le tensioni geopolitiche, in particolare tra Stati Uniti e Cina, si esauriscano presto e le elezioni statunitensi di novembre presentano ulteriori rischi nel breve termine. Inoltre, la concorrenza si fa sempre più agguerrita e gli Stati Uniti e altre economie sviluppate stanno attribuendo maggiore importanza al cosiddetto “nearshoring” in un quadro dominato dalle grandi potenze. È difficile quantificare i premi per il rischio geopolitico e in che misura questi rischi siano già scontati nelle valutazioni attuali, e ciò rappresenta una fonte imprevedibile di volatilità per le azioni cinesi.
• Scenario toro: l’enorme volume delle esportazioni cinesi fa sì che l’economia nazionale sia spesso percepita come dipendente dal settore manifatturiero e basata sull’export. Pochi investitori quindi hanno capito che in realtà la Cina è un’economia sempre più orientata al mercato interno. Questa dinamica offre ai gestori attivi l’opportunità di focalizzarsi sui settori più orientati al mercato interno, con una minore esposizione ai rischi geopolitici e al ciclo economico globale. 

Prospettiva multi-asset
La situazione geopolitica rimarrà una fonte di volatilità per le azioni cinesi. Ecco perché, a nostro avviso, servono posizioni di dimensioni più ridotte e una gestione attiva sia a livello di asset allocation che di selezione dei titoli. 

Quali sono le prospettive per i fondamentali? 

• Scenario orso: alla luce di un’emissione netta di azioni più elevata rispetto all’Indice MSCI World e dei ribilanciamenti/delle inclusioni una tantum, è improbabile che i significativi effetti di diluizione degli utili per azione (EPS) si moderino. Inoltre, i nuovi titoli che entrano nell’indice presentano dapprima multipli elevati, che successivamente vanno a normalizzarsi, motivo per cui gli investitori che partecipano all’OPA iniziale finiscono spesso per essere penalizzati. Nel mercato del private equity, molti investimenti privati pre-COVID si stanno avvicinando alla scadenza e l’elevata domanda in termini di rimborsi potrebbe compromettere le valutazioni delle società quotate. Inoltre, le revisioni degli utili si sono mosse tendenzialmente al ribasso negli ultimi trimestri. 
• Scenario toro: la Cina continua a offrire un insieme di opportunità ampio e diversificato, con le attuali dislocazioni di mercato che presentano occasioni di investimento uniche, sottolineate dal panorama competitivo in costante evoluzione e dalle aspirazioni del paese alla leadership tecnologica. Quello cinese è, tra i mercati azionari principali, quello con le valutazioni più basse e ciò ha in genere una forte correlazione con un livello elevato dei rendimenti futuri. Esistono molteplici opportunità di sfruttare il basso livello delle valutazioni in vari settori tra cui i generi alimentari, beni per la casa, media e intrattenimento o anche sanità, dove i prezzi azionari risultano non allineati ai fondamentali. Il potenziale di generare rendimenti a lungo termine si trova anche in aree allineate agli obiettivi strategici del governo cinese, come i settori dell’intelligenza artificiale, dell’automotive e dei pannelli solari, nonché nelle aziende di alta qualità che aumentano il rendimento per gli azionisti attraverso riacquisti azionari e dividendi.

Prospettiva multi-asset
Sebbene le valutazioni siano indubbiamente interessanti e il sentiment negativo possa creare opportunità tattiche, prevediamo una contrazione dei multipli a causa dei rischi geopolitici e di un ambiente normativo imprevedibile. La struttura del mercato rimane complessa per gli investitori che si basano sugli indici, il che rappresenta un ulteriore ostacolo per qualsiasi riallocazione significativa.