Cina nel 2022: accettare la volatilità

Bo Meunier, CFA, Equity Portfolio Manager
Graham Proud, Investment Director
2023-03-31
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Le opinioni espresse sono quelle degli autori alla data di redazione. Altri team di gestione possono esprimere opinioni differenti e prendere decisioni di investimento diverse. Il valore finale dell’investimento potrà essere superiore o inferiore a quello dell’investimento iniziale. I dati di terzi utilizzati nel presente documento sono considerati affidabili, tuttavia la loro accuratezza non è garantita.

Le nuove normative cinesi in materia di antitrust, protezione dei dati e cybersecurity, assieme alle riforme dell’istruzione e del settore immobiliare, il prolungato impatto del COVID-19 e le crescenti tensioni geopolitiche, hanno determinato un contesto tumultuoso per gli investimenti lo scorso anno. I numerosi cambiamenti dai toni sensazionalistici che hanno avuto luogo nel Paese hanno suscitato preoccupazioni a livello globale, dato il cambiamento di registro e l’attenzione al tema della “prosperità comune”, nonché per la portata e la velocità di definizione delle normative.

Guardando al futuro, cerchiamo di interpretare gli eventi del 2021 in un contesto più ampio. I cambiamenti normativi non sono una novità in Cina e, retrospettivamente, ci sono chiare ragioni per cui tanti cambiamenti si siano susseguiti così repentinamente. È significativo che diversi fattori strutturali abbiano aiutato i mercati azionari del Paese a globalizzarsi e ad apprezzarsi nell’ultimo decennio, nonostante i molteplici periodi di cambiamenti normativi degni di nota. Crediamo che questi fattori perdureranno nel tempo.

In questo articolo, affrontiamo una serie di domande comuni dei nostri clienti dopo gli eventi dello scorso anno, offrendo i nostri punti di vista relativamente ai rischi e alle opportunità che individuiamo nei mercati azionari pubblici cinesi.

I rischi chiave della Cina in prospettiva

Dopo che la prima metà del 2021 aveva visto un apparente placarsi della pandemia globale, e un certo vigore dei dati economici, le autorità politiche e monetarie cinesi sembravano aver colto una breve finestra di opportunità per lasciare il segno in vista del Congresso Nazionale del Popolo del 2022. La conseguente raffica di nuove misure è arrivata mentre la crescita del PIL cinese era in fase di decelerazione strutturale e andava trasformandosi. La crescita delle infrastrutture e della produzione, dettata dagli investimenti, sta rallentando, mentre l’innovazione, la localizzazione e l’evoluzione dei consumi stanno alimentando l’economia in modo sempre più incalzante. Questo contesto di crescita in frenata ha incrementato sui responsabili politici la pressione ad affrontare questioni sociali quali l’onere dei costi del tutoring doposcuola e la disuguaglianza di reddito.

Le aree chiave della Cina interessate dai cambiamenti recenti e i potenziali futuri rischi di investimento sono complessi e poliedrici, il che crea pertanto notevoli incertezze. Di seguito, esaminiamo come abbiamo messo in prospettiva questi problemi e come abbiamo inquadrato la nostra tesi di riferimento guardando al futuro.

  • Ristrutturazione del segmento del tutoring doposcuola (after school tutoring, AST): non crediamo che l’improvviso passaggio del segmento AST a una struttura senza scopo di lucro debba essere visto come un passo indietro della Cina rispetto al capitalismo o all’integrazione con i mercati globali dei capitali. Consideriamo il nuovo quadro normativo dell’industria AST come una risposta distinta a circostanze particolari: in alcune parti della Cina, l’AST è divenuto la seconda voce di spesa più elevata per le famiglie dopo le rate del mutuo, a circa il 10% del reddito. Non ci aspettiamo che questo tipo di riforma venga replicato in altri settori.
  • Normative interne: la Cina ha introdotto una serie di normative in materia di antitrust, cybersecurity e sicurezza dei dati nel 2021, creando vincitori e vinti, aumentando l’incertezza e abbattendo il sentiment degli investitori. Queste azioni hanno colpito più pesantemente l’economia di internet o delle “piattaforme”. Per molti versi, questa spinta normativa è risultata allineata con simili aree di intervento chiave negli Stati Uniti e in Europa, anche se l’implementazione è stata notevolmente più rapida e meno trasparente. Crediamo che la maggior parte di queste nuove misure sia ormai consolidata, anche se sono probabili ulteriori integrazioni e azioni normative con l’approssimarsi del ciclo politico al suo apice.
  • Riforme del settore immobiliare: pensiamo che la recente politica immobiliare cinese si sia concentrata sulla riduzione del rischio sistemico e sull’eliminazione dell’azzardo morale. Pertanto, crediamo che il governo abbia architettato le difficoltà vissute da Evergrande e altri, al fine di forzare il progresso. A nostro avviso, c’è una crescente quantità di prove a suggerire che le istituzioni cinesi credano di aver messo in moto i cambiamenti desiderati e che allenteranno determinate misure d’ora in poi.
  • Contesto geopolitico: stiamo vivendo uno dei contesti geopolitici più complessi e impegnativi degli ultimi decenni. Ci aspettiamo di continuare a vedere tensioni elevate e un disaccoppiamento strategico tra la Cina e le democrazie occidentali, con l’invasione russa dell’Ucraina che potenzialmente potrebbe rendere questo rapporto ancora più teso. Tuttavia, la reciproca dipendenza economica della Cina e dell’Occidente probabilmente limiterà le tensioni strutturalmente crescenti.
  • COVID: la politica zero-COVID della Cina ha aiutato il Paese a evitare il trauma economico vissuto da quasi tutte le altre nazioni a livello globale. Ma non crediamo che la politica zero-COVID sia un’opzione politica praticabile a lungo termine. La Cina dovrà adattare il suo attuale approccio, con conseguente incertezza economica e volatilità del mercato. I rischi di transizione sono mitigati dal fatto che la Cina ha fatto poco a livello di stimoli nel 2020 e nel 2021 e può impiegare una varietà di strumenti per attutire i potenziali ribassi.

Opportunità in Cina: dove individuarle?

A nostro avviso, l’azionario cinese offre attualmente valutazioni ragionevoli, la probabilità di un sostegno monetario interno e il potenziale di una minore correlazione con altri asset di rischio globali. L’azionario cinese ha sottoperformato la maggior parte delle altre regioni, compresi gli Stati Uniti, l’Europa e l’India dall’inizio della pandemia. Oggi, riteniamo che i multipli del mercato azionario cinese appaiano ragionevoli rispetto alla loro storia, mentre gli sconti rispetto ad altri mercati chiave, come gli Stati Uniti, sono prossimi ai massimi storici.

È importante notare che, a differenza del mondo sviluppato, l’economia cinese ha avuto bisogno di pochi stimoli nel 2020 o 2021, nel vivo della pandemia. Di fatto, il bilancio della banca centrale cinese si è ridotto, mentre quello della Federal Reserve (Fed) si è ampliato. Ora è più piccolo, in percentuale del PIL, di quello della Fed. Dopo aver enfatizzato le riforme nel 2021, ci aspettiamo che il governo cinese sia disposto e capace di sostenere l’economia quest’anno. In particolare, la Cina affronta meno pressioni inflazionistiche rispetto all’Occidente e ha recentemente tagliato i tassi con ulteriore margine di manovra. Nel complesso, crediamo che il ciclo economico cinese possa mostrare una correlazione limitata con quello degli Stati Uniti e dell’UE nei prossimi anni.

In questo contesto, individuiamo diverse aree di opportunità d’investimento di lungo termine. In particolare, non crediamo che il rallentamento della crescita del PIL diminuisca il potenziale di rendimento dell’azionario cinese. Come ha dimostrato l’azionario USA nell’ultimo decennio, non è necessaria una crescita complessiva spettacolare affinché le grandi economie generino rendimenti azionari interessanti.

  • Innovazione: sempre più spesso, le aziende cinesi competono con il beneficio di vantaggi tecnologici o proprietà intellettuale differenziata. Vediamo interessanti opportunità di investimento in aziende di assistenza sanitaria, scienza dei materiali e internet, tra le altre, che riteniamo presentino queste qualità e offrano una forte crescita organica alimentata dal reinvestimento di buoni margini.
  • Localizzazione: le aziende cinesi continuano anche a localizzare le loro catene di approvvigionamento, sostenendo i marchi nazionali o regionali. Sostenute da questa domanda crescente, le aziende locali stanno investendo per rafforzare i loro vantaggi naturali derivanti dalla vicinanza ai loro clienti, compresa una migliore personalizzazione e un servizio flessibile. Inoltre, si prevede che il rallentamento della crescita interna e delle esportazioni guiderà il persistente consolidamento dell’industria, aggiungendo un’altra interessante sfaccettatura a questa opportunità.
  • Evoluzione dei consumi: il vecchio modello di crescita cinese dipendeva dalle esportazioni e dagli investimenti del governo. Dopo due decenni di rapida crescita, il settore dei consumi cinesi è ora il cuore dell’economia. Mentre il reddito disponibile continua a crescere, milioni di consumatori cinesi stanno cercando di migliorare i loro acquisti, offrendo alle imprese l’opportunità di far crescere i margini attraverso lo spostamento verso prodotti di alta gamma.

Investire in Cina: il quadro generale

La Cina vanta una delle economie più vaste e dinamiche del mondo. I cambiamenti normativi rientrano in un più ampio sviluppo dei settori a livello globale; inoltre, sono compresi e attesi in Cina. Guardando al futuro, crediamo che l’innovazione, la localizzazione e l’evoluzione dei consumi contribuiranno tutte a generare un interessanti possibilità d’investimento. Il mercato azionario cinese (che comprende le A-shares, le azioni quotate sul listino di Hong Kong, le società quotate e scambiate negli Stati Uniti, ADR e altri strumenti) offre agli investitori un’ampia serie di potenziali investimenti. Non soltanto il ventaglio di opportunità è ampio e diversificato, ma la presenza di investitori al dettaglio nei mercati azionari rimane elevata, il che fornisce un’abbondante liquidità. Crediamo che questo contesto crei un’enorme opportunità per i gestori attivi esperti.

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