Calidad crediticia de EE.UU.: ¿un punto de inflexión?

Cuando la agencia de calificación Standard & Poor’s rebajó la calificación crediticia máxima de Estados Unidos durante el pulso por el techo de deuda en el verano de 2011, yo trabajaba en el Tesoro, en la Oficina de Gestión de la Deuda. Confiaba en que se tratara de un error y en que Estados Unidos conservaría el resto de sus excelentes calificaciones, que, en mi opinión, reflejaban la economía más rica y dinámica del mundo. Desde entonces, otras agencias de calificación han seguido su ejemplo: Fitch redujo la nota de EE. UU. en 2023 y Moody’s —el último bastión— emprendió el mismo camino en mayo de este año.

¿Por qué deberían los inversores preocuparse por esta tercera y última rebaja? ¿Qué hay detrás de ella? En este artículo analizamos qué implica este deterioro de la solvencia crediticia de EE. UU. para los inversores.

Cómo interpretar la rebaja de Moody's

La rebaja de Moody’s responde a diversas cuestiones de gran complejidad, entre ellas:

• El estatus del dólar como moneda de reserva
• La sostenibilidad de la deuda
• El proceso de formulación de políticas nacionales
• La existencia de alternativas extranjeras al dólar estadounidense (USD)

Aunque Moody’s citó como motivos de su decisión los elevados niveles de deuda pública y el aumento de los costes de los intereses, la rebaja también refleja un deterioro más general de los mecanismos de formulación de políticas y del prestigio de Estados Unidos en los mercados globales. Incluso antes de que la actual administración tomara posesión, el proceso de formulación de políticas nacionales ya mostraba signos de disfunción, con múltiples enfrentamientos en torno al techo de deuda y cierres ocasionales del Gobierno. Las políticas más recientes pueden haber llevado esta dinámica a un punto crítico.

¿Podrían producirse nuevas rebajas de la calificación? Aunque Moody’s ha manifestado su intención de mantener el nivel actual de calificación, la agencia ha advertido de que una ruptura de las relaciones institucionales —algo factible en respuesta a unas políticas menos convencionales— podría justificar una reevaluación.

Con todo, Estados Unidos sigue siendo el mayor mercado de capitales del mundo. El tamaño, la profundidad y la liquidez de su mercado de bonos del Tesoro, que ronda los 25 billones de dólares, eclipsan a cualquier otro mercado de deuda soberana a nivel global. El tamaño relativo del mercado de bonos del Tesoro negociables debe considerarse una fuerza con un impacto determinante en el funcionamiento de los mercados financieros globales.

Amenazas a la independencia de la Reserva Federal

La rebaja de la calificación y la consiguiente preocupación por la reputación coinciden con las dudas sobre la independencia de la Reserva Federal (Fed) de EE. UU. La presión de la actual administración para reducir los tipos de interés a corto plazo podría salir cara si la Fed —que busca equilibrar el crecimiento y la inflación— se desvía en exceso de su mandato.

Además, es probable que el presidente de la Fed, Jerome Powell (que a menudo ha discrepado del presidente sobre la orientación de los tipos), sea sustituido en mayo de 2026. El próximo año también se renovarán otros cargos del consejo, lo que abre la posibilidad de que el órgano adopte una composición más alineada con la administración y menos independiente del poder ejecutivo estadounidense.

Pero ¿qué implicaciones tendría esto para los inversores? Si el presidente mantiene la presión para recortar los tipos y la independencia de la Fed se ve erosionada, el mercado de bonos reaccionará en consecuencia. Las primas —es decir, la remuneración adicional exigida por mantener valores de mayor duración— probablemente aumenten. A más largo plazo, también conviene seguir de cerca cuestiones relacionadas con la regulación, la supervisión y la propia estructura del banco central.

¿Podrá el dólar mantener su condición de moneda de reserva?

Otro factor que incide en la calidad crediticia de Estados Unidos es el dólar estadounidense, que ha mostrado un desempeño relativamente débil en lo que va de año, en parte debido a las salidas de capital autoinfligidas derivadas de la incertidumbre política. El estancamiento de su rentabilidad podría ser una señal de que el excepcionalismo estadounidense se está desvaneciendo, lo que pondría en riesgo su estatus histórico como activo refugio. Esta divisa ha sido durante mucho tiempo la principal moneda de reserva mundial, utilizada para fijar precios y liquidar transacciones internacionales en materias primas y una amplia gama de productos. Si el dólar perdiera este estatus, se produciría un deterioro estructural que afectaría a las estrategias de cobertura de divisas de las carteras y aceleraría la rotación fuera de los activos de riesgo estadounidenses, como la renta variable, al tiempo que modificaría de forma sustancial el nivel de vida de la economía real dentro de Estados Unidos.

Aunque se trata de un riesgo que conviene comprender y vigilar, los inversores no deben perder la perspectiva. A pesar de la reciente evolución del dólar, sigue siendo la divisa de facturación en cerca del 40% del comercio mundial (incluso cuando Estados Unidos no es el destino final de esas operaciones)^1.

¿Cuáles son las implicaciones para la inversión?

Las dudas sobre la solvencia de EE. UU., la independencia de la Reserva Federal y el estatus del dólar como moneda de reserva son considerables y pueden generar inquietud, dada la centralidad de la divisa estadounidense en el ecosistema financiero global. Aunque es importante prestarles atención, estas cuestiones no deben provocar reacciones precipitadas, sino orientar hacia una preparación y diversificación meditadas. Desde el punto de vista de la renta fija, los inversores cuentan con tres vías para mitigar las presiones derivadas del deterioro de la solvencia de EE. UU.:

• Diversificar más allá de EE. UU. Las estrategias de deuda soberana y de divisas globales, menos condicionadas por los índices de referencia, pueden ayudar a gestionar la volatilidad provocada por los aranceles y el final del ciclo económico. Muchos de estos mercados ofrecían rentabilidades nulas hace algunos años, pero ahora, gracias a los cambios económicos y políticos, presentan rendimientos positivos. Con este fin, se puede recurrir tanto a los mercados tradicionales de renta fija global como a exposiciones más dinámicas a través de hedge funds.
• Valorar la inversión en deuda en moneda local de mercados emergentes. Esta clase de activos ofrece rendimientos atractivos en comparación con los mercados desarrollados. Además, la estabilidad de la inflación en muchos países emergentes permite a sus bancos centrales reducir los tipos de interés oficiales, generando un impulso cíclico que puede encajar con una estrategia de renta fija más globalizada. Cabe señalar que se trata de una estrategia orientada a la búsqueda de rentabilidad y no debe sustituir las asignaciones a deuda soberana de mercados desarrollados ni al Tesoro estadounidense. Es recomendable que un gestor activo valore cuidadosamente las ventajas y desventajas antes de decidir la asignación.
• Adoptar un enfoque activo. En periodos de nerviosismo e incertidumbre, respaldamos la solidez de la gestión activa, que suele ser más ágil y flexible que la pasiva.