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Le determinanti dei mercati obbligazionari
- Conflitto in Iran. Sabato 28 febbraio hanno avuto inizio operazioni militari da parte di Stati Uniti e Israele sul territorio iraniano, culminate con l'uccisione della Guida Suprema Ayatollah Ali Khamenei. Tale evento rappresenta una significativa escalation nel confronto di lunga data. La situazione attuale è caratterizzata da persistente incertezza circa la coesione delle forze armate iraniane, sulla stabilità istituzionale e sulle dinamiche di successione interna. A breve termine, permangono rischi elevati di ulteriori interventi militari e volatilità macroeconomica e finanziaria, soprattutto in relazione alle infrastrutture energetiche strategiche e alle rotte di trasporto critiche come lo Stretto di Hormuz. Fattori chiave da monitorare includono le possibili risposte dell’Iran, la portata dell’escalation nella regione, i pericoli per le catene di approvvigionamento energetico e la probabilità di un conflitto prolungato. Inizialmente, i mercati obbligazionari hanno registrato una reazione di rifugio verso asset sicuri; tuttavia, si è osservata successivamente una risalita dei tassi d’interesse lungo tutta la curva nei principali paesi sviluppati. Gli investitori hanno rivalutato la notizia come uno shock negativo sull’offerta energetica che potrebbe aumentare le aspettative inflazionistiche, limitare l’allentamento monetario delle banche centrali e spingere al rialzo i premi a termine nei mercati sviluppati.
Le banche centrali internazionali adotteranno presumibilmente un approccio prudente nell’affrontare il possibile shock su crescita e inflazione. Gli investitori hanno prontamente adeguato le proprie previsioni riguardo le decisioni di politica monetaria relative al 2026, dopo aver valutato posizioni più accomodanti nel corso del mese di febbraio. Si ritiene che la Federal Reserve e la Bank of England effettueranno meno di due tagli nel resto dell’anno, mentre per la BCE si prospetta un rialzo per la prima volta dall’inizio dell’anno. È inoltre previsto che la Bank of Japan proceda ad almeno due aumenti dei tassi d’interesse. - Sentenza della Corte Suprema e dazi. La Corte Suprema degli Stati Uniti (SCOTUS) ha annullato l'applicazione dell'International Emergency Economic Powers Act (IEEPA) per l'imposizione di dazi. In risposta, l'amministrazione Trump ha introdotto una sovrattassa del 15% sulle importazioni sulla base della sezione 122 del Trade Act; tuttavia, questa misura può restare in vigore solo per un massimo di 150 giorni. Benché la Sezione 122 sia raramente utilizzata come strumento tariffario, essendo orientata principalmente alla bilancia dei pagamenti piuttosto che ai deficit commerciali, tale iniziativa consente di preservare circa l'80-85% dell'assetto tariffario preesistente, con eccezioni per le merci conformi all'USMCA provenienti da Canada e Messico e altre ampie esclusioni specifiche per prodotto. L'amministrazione ha dichiarato che sono probabili ulteriori interventi per ristabilire le entrate tariffarie oltre il limite temporale previsto. Nel frattempo, numerose aziende hanno già avviato azioni legali contro il governo statunitense per ottenere il rimborso dei dazi, mantenendo la politica commerciale al centro delle dinamiche di mercato.
- La crescita del Regno Unito in evidenza. Nel mese di febbraio, i gilt si sono distinti come i titoli obbligazionari con le migliori performance nei mercati sviluppati, sostenuti dal proseguimento del processo di disinflazione e da una decisione particolarmente accomodante da parte della Bank of England, che ha mantenuto invariati i tassi con una votazione ristretta di 5 a 4 e il governatore Bailey in qualità di voto decisivo. Tale contesto ha favorito un rapido aumento delle aspettative di mercato riguardo ulteriori ribassi dei tassi nel 2026, sebbene tali attese siano state successivamente riviste a seguito degli attacchi in Iran (come già menzionato). Il rally dei gilt è stato inoltre alimentato dalle preoccupazioni dei policy maker per l’incremento del tasso di disoccupazione – ora al 5,2%, superiore dello 0,1% rispetto a quello italiano – nonché da un miglioramento nel trade-off tra crescita e inflazione, attribuibile all’incremento della produttività trainato dall’Intelligenza Artificiale e al rallentamento dell’economia. Questo risultato contrasta tuttavia con i dati mensili sull’inflazione pubblicati alla fine del mese, che hanno segnalato progressi limitati verso il target del 2% fissato dalla Bank of England: l’inflazione complessiva si è attestata al 3%, in calo rispetto al 3,4% ma comunque superiore alle attese del 2,9%, mentre l’inflazione core è rimasta sopra il 3%. Tali elementi suggeriscono che, almeno nel breve termine, la tendenza prevalente dei policymaker – sia monetarie che fiscali – sia quella di privilegiare la tutela contro i rischi di ribasso ciclico, anche a discapito del raggiungimento degli obiettivi di inflazione, almeno nel breve termine.
- Nel corso del mese si è osservato un ampliamento degli spread creditizi, attribuibile all'incertezza macroeconomica, al repricing settoriale guidato dall'evoluzione dell'intelligenza artificiale, agli annunci sui dazi e al rischio geopolitico. Sebbene i rendimenti in eccesso siano risultati negativi, è opportuno sottolineare che il livello di partenza corrispondeva a spread creditizi eccezionalmente contenuti, paragonabili a quelli precedenti la crisi finanziaria del 2007. Inoltre, nonostante l'incremento degli spread corporate investment grade registrato a febbraio, tali livelli rimangono distanti sia dalla crisi post-Liberation Day del 2025 sia dallo shock energetico del 2022. Ciò evidenzia che, pur sussistendo potenziali pressioni avverse nel breve termine per questa asset class, si riscontra anche una significativa resilienza, con una persistente domanda di credito da parte degli investitori istituzionali e retail, sostenuta da solidi fondamentali, rendimenti complessivi interessanti e possibilità di diversificazione tra aree geografiche e settori.
- I dati economici sono stati contrastanti nel corso del mese. Negli Stati Uniti la fiducia dei consumatori è salita grazie alle valutazioni più positive sulla disponibilità di posti di lavoro, pur restando inferiore ai livelli registrati tra il 2021 e il 2024. Gli investitori internazionali hanno osservato con attenzione lo stato di salute del mercato del lavoro statunitense, che ha mostrato segnali contrastanti: l'aumento dei salari non agricoli e il calo del tasso di disoccupazione hanno contrastato con una diminuzione delle offerte di lavoro. In Europa, il sentiment delle imprese tedesche è leggermente migliorato nonostante le aspettative restino deboli; secondo diverse indagini, il PIL reale potrebbe crescere del 2%, un risultato importante dopo gli anni di stagnazione post-Covid. Ciò è in linea con una più ampia spinta da parte delle istituzioni europee ad attuare riforme che aiutino a proteggere la regione dal deterioramento delle relazioni con gli Stati Uniti e dallo squilibrio commerciale con la Cina. La regolamentazione, le barriere commerciali, le infrastrutture energetiche e gli accordi commerciali rimangono prioritari, ma permangono incertezze sui tempi. In Giappone, la produzione industriale è cresciuta e il PMI dei servizi ha registrato un'accelerazione a 53,7, mentre vari indicatori dell’inflazione sono diminuiti, anche se gran parte di questo fenomeno può essere spiegato dalle politiche governative volte a ridurre i prezzi, tra cui l'abolizione di una tassa sulla benzina. In Canada, si osservano segnali diversi: produzione in calo, occupazione debole, meno nuovi cantieri ma ripresa delle licenze edilizie.
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