Los altos precios de los activos, más que los bajos tipos de interés, impulsan la inflación

Este artículo se publicó originalmente en el Financial Times el 24 de agosto de 2026.

Quizá no haya mejor ejemplo de la brecha en forma de «K» de la economía estadounidense que el hecho de que la remuneración de los asalariados haya caído al 50% del PIB —su nivel más bajo desde 1947—, mientras que el patrimonio neto de los hogares se acerca a un máximo histórico del 546% del PIB.

Esta dicotomía ayuda a explicar el resurgimiento del socialismo entre los jóvenes estadounidenses. La Generación Z depende en gran medida de los salarios, por lo que su poder adquisitivo se ha visto mermado por la inflación. Los baby boomers, en cambio, concentran gran parte de la riqueza acumulada del país.

Este efecto riqueza es cada vez más responsable de la inflación persistente en la economía estadounidense. Si se excluye el coste de la vivienda, la inflación subyacente se ha mantenido relativamente estable, en torno al 2%, en los últimos tres años. Los componentes de la inflación que más se resisten a bajar guardan relación con la vivienda, la restauración, los viajes y otros servicios cuya demanda está vinculada a la riqueza. Si el presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, está decidido a alcanzar el objetivo de inflación, tendrá que ralentizar el encarecimiento de los activos.

Aunque las altas cotizaciones de las compañías no suponen un problema si están justificadas por los fundamentales, la rentabilidad del mercado responde cada vez más a la abundante liquidez de la Fed y al endeudamiento corporativo. Reducir el balance de la Reserva Federal, revisar las normas de capital bancario y dejar claro a los mercados que el «put» de la Fed —el supuesto de que acudirá a rescatar a los inversores ante pérdidas significativas— está lejos de ser ejercitable es la mejor forma de frenar el efecto riqueza y combatir la inflación persistente.

Históricamente, la entidad ha hecho frente a la alta inflación mediante subidas de los tipos de interés a corto plazo. Sin embargo, la distribución actual de la riqueza en EE. UU. resta eficacia a esta herramienta. De hecho, es posible que los tipos a corto plazo ya resulten restrictivos para la economía real. El último informe sobre la situación laboral muestra una destrucción neta de puestos de trabajo, mientras que el empleo en el sector privado apenas crece un 0,5% anual. La única razón por la que el desempleo no se ha incrementado es que la oferta de mano de obra ha disminuido en paralelo a la demanda. La Fed aún puede defender con argumentos sólidos que el mercado laboral no es el motivo por el que la inflación está por encima del objetivo.

Además, el mercado bursátil se encuentra en máximos históricos y las compañías de IA recaudan cientos de miles de millones de dólares a pesar de la gran incertidumbre sobre la rentabilidad final de estas inversiones. Es evidente que la política monetaria no resulta restrictiva para los mercados financieros.

Es aquí donde las demás herramientas de la Fed —su balance, facultades reguladoras y mecanismos de comunicación— pueden ayudar a combatir una inflación impulsada por el precio de los activos.

En primer lugar, la Fed debería reanudar la reducción de su balance. Cometió un error en diciembre pasado al ampliarlo en lugar de aumentar las reservas de forma más selectiva. Este año, la masa monetaria en EE. UU. ha crecido a un ritmo que casi duplica el de los dos ejercicios anteriores, lo que ha impulsado los activos reflacionistas —como la renta variable— y ha agudizado la inflación derivada del efecto riqueza.

La Fed debería reducir su balance dejando que los títulos del Tesoro y los valores respaldados por hipotecas de su cartera se amorticen gradualmente. Aunque todavía resulta conveniente contar con unas reservas amplias, debería reducir su nivel al mínimo siempre que sea posible e inyectar liquidez solo de forma temporal para mitigar la volatilidad en el mercado monetario.

En segundo lugar, la Reserva Federal debería valerse de sus facultades reguladoras para canalizar la financiación vinculada a la IA a través del sector bancario, en lugar del ecosistema de crédito privado. Los escépticos podrían argumentar que es mejor mantener los riesgos asociados a la financiación de la IA al margen del sistema bancario. Sin embargo, esta decisión dejaría a la Fed con un margen de maniobra mucho menor para frenar el crédito cuando existen indicios de efervescencia, como ha ocurrido con las diversas operaciones de financiación circular por valor de miles de millones de dólares surgidas en los últimos meses. Estas transacciones incrementan el riesgo sistémico, elevan los precios de los activos y contribuyen a una inflación alimentada por el efecto riqueza. La Fed debería endurecer los requisitos de capital para los préstamos destinados al sector de crédito privado y facilitar la financiación a través de canales más formales y regulados.

Por último, y quizá lo más importante, Warsh debe convencer a los mercados de que el «put» de la Fed está muy lejos de ser ejercitable. Aunque el presidente de la Reserva Federal se ha centrado en el tamaño del balance, el verdadero problema reside en la disposición de la entidad a utilizarlo de forma agresiva ante el menor indicio de tensiones.

Warsh debe delimitar con claridad las circunstancias excepcionales en las que recurrirá al balance y a sus facultades de concesión de crédito de emergencia. La Fed ha de mantenerse como el prestamista de última instancia, pero tiene que retomar el principio de Walter Bagehot: prestar libremente, a un tipo de interés elevado y con garantías de calidad.

La inflación residual en la economía estadounidense no obedece a unos tipos de interés demasiado bajos, sino al efecto riqueza. La institución tendrá que abordar sin rodeos y de forma creativa los precios de los activos si quiere que la inflación vuelva a situarse en el objetivo.