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L'economia statunitense versa in una fase di disinflazione dalla metà dello scorso anno. Se da una parte ciò ha sostenuto la spesa dei consumatori negli ultimi mesi, dall'altra la crisi bancaria rischia di provocare un'ulteriore contrazione del credito, oltre a quanto già prezzato per via dell'inasprimento cumulativo da parte della Federal Reserve (Fed). Già in passato alcuni episodi di tensioni bancarie hanno determinato un cambiamento di rotta delle banche centrali. Questa volta, alcuni membri della Fed esortano alla cautela, ma altri ritengono che l'inflazione sia ancora troppo elevata e intendono inasprire ulteriormente la politica monetaria. Nessuno dei membri del Federal Open Market Committee sta effettivamente considerando un allentamento delle misure monetarie quest'anno, anche se il mercato obbligazionario sconta dei tagli.
I consumatori accolgono con favore la disinflazione, ma tengono d'occhio il mercato del lavoro e il debito studentesco
Il potere d'acquisto e la fiducia dei consumatori sono aumentati da quando l'inflazione ha raggiunto il picco nel 2022, anche se i progressi sono stati lenti e disomogenei, poichè l'inflazione è rimasta elevata per i beni di prima necessità come il cibo e gli alloggi. Prevedo che la disinflazione raggiunga il suo massimo verso metà di quest'anno, a causa della normalizzazione dei prezzi elevati dei prodotti alimentari e dell'energia.
Un fattore chiave per la dinamica inflazionistica è stata la rotazione dal consumo dei beni a favore dei consumi dei servizi nel corso dell'ultimo anno. L'economia dei servizi, e in particolare quella dei settori dei viaggi, del tempo libero e dell'alberghiero ha ricevuto impulso dai consumatori nel corso dello scorso anno, in seguito all'allentamento delle restrizioni imposte dalla pandemia. Al contempo, i consumatori hanno ridotto la spesa per i beni dopo l'impennata della domanda durante la pandemia, lasciando un eccesso di scorte. Da allora l'economia dei beni ha compiuto enormi progressi nello smaltimento delle scorte in eccesso e, sebbene ci siano ancora in atto fasi di adeguamento, questo processo sembra essersi quasi concluso. In termini di impatto sull'inflazione, il contributo dei prezzi dei beni di base all'IPC è praticamente nullo, con diverse categorie che hanno registrato veri e propri cali. Nei prossimi mesi, la disinflazione dipenderà ancor più dall'ulteriore rallentamento dei prezzi dei servizi rispetto all'ultimo periodo.
Vista la situazione di tensione bancaria, i consumatori stanno rivalutando la probabilità di perdita dei loro impieghi. Questa cautela si è manifestata in un aumento del tasso di risparmio, nonostante la crescita dei redditi attuali a ritmi sostenuti. Nella seconda metà dell'anno, mi aspetto un rallentamento dell'occupazione, man mano che le società elimineranno la manodopera in eccesso e per via dell'impatto cumulativo dei rialzi della Fed. Detto questo, una caratteristica distintiva di quest’espansione economica è stata la carenza di manodopera nel mercato del lavoro con l'inizio del pensionamento dei baby boomer. Ciò potrebbe voler dire un livello più elevato di labor hoarding (ossia quegli interventi volti a trattenere l'occupazione in eccesso rispetto ai fabbisogni di produzione) rispetto al passato.
Grazie al recente accordo sul tetto del debito, nella seconda metà dell'anno riprenderanno anche i pagamenti dei debiti degli studenti, che erano stati sospesi per più di due anni in virtù di una moratoria per la pandemia. Sebbene queste difficoltà si ripercuotano sui consumatori, il bilancio medio delle famiglie è piuttosto solido e meno sensibile ai tassi d'interesse rispetto al passato, grazie a una maggiore quota di mutui a tasso fisso.
Il punto di vista delle società: pressione sui profitti e spese di investimento
La disinflazione è stata vantaggiosa anche per molte imprese che hanno visto diminuire le pressioni sui costi dei fattori produttivi rispetto ai picchi precedenti, causati dalle strozzature della filiera produttiva. D'altro canto, i tassi d'interesse più elevati e la minore domanda repressa si sono tradotti in una normalizzazione dei prezzi e persino in riduzioni dei prezzi in alcuni settori. Complessivamente, i margini di profitto delle società dell'S&P 500 sono tornati ai livelli pre-pandemici. A fronte di tassi di interesse molto più elevati rispetto agli ultimi anni e di una crescita in rallentamento, i margini potrebbero ridursi ulteriormente.
In termini di spesa per gli investimenti, i finanziamenti dell'Inflation Reduction Act (IRA) e del CHIPS Act hanno sostenuto la spesa per l'edilizia non residenziale, con la costruzione di molte nuove fabbriche concepite per agevolare la transizione energetica. Anche la spesa statale e locale in questi settori ha sostenuto l'economia. Tuttavia, gli investimenti in apparecchiature hanno subito pressioni dal fronte tecnologico, dove il boom dell'era pandemica dei personal computer e di altri dispositivi tecnologici si è affievolito negli ultimi due trimestri. Più in generale, è probabile che la spesa per gli investimenti risenta più degli altri settori della stretta creditizia, per via di un’ulteriore prudenza da parte delle banche in termini di prestiti. L'immobiliare commerciale, compresi gli uffici e gli avvii di edifici residenziali multifamiliari, sarà probabilmente sotto pressione e subirà una significativa battuta d'arresto. L'inasprimento su larga scala degli standard di credito fa intuire che le prospettive per il 2024 e per il 2025 in termini di spesa edilizia si siano affievolite.
Vale la pena di mettere in luce l’incertezza circa il ritmo con cui l'economia nel suo complesso risentirà dell'impatto di standard di credito più rigorosi. Ciò è dovuto al forte punto di partenza di molti bilanci aziendali, nonché alla minore quota di prestiti attribuibile al sistema bancario, in particolare alle banche più piccole che sono sotto pressione. In un simile contesto, è lecito attendersi una dispersione dei risultati. Gli sforzi di reindustrializzazione resi possibili dai crediti d'imposta previsti dall'IRA e dal CHIPS Act rappresentano un importante elemento positivo a medio termine per l'economia statunitense. Inoltre, le economie d'oltreoceano si stanno riprendendo dai lockdown dovuti al COVID, il che dovrebbe favorire la crescita delle esportazioni degli Stati Uniti e contribuire a tenere sotto controllo il dollaro.
Priorità di politica monetaria e potenziale pausa della Fed
Da un punto di vista della politica monetaria, l'azione del Congresso sul tetto del debito ha affrontato un'importante area di incertezza. Nelle prossime settimane, tutti gli occhi saranno puntati sulla decisione della Corte Suprema in merito al condono del debito studentesco, dato l'impatto sul deficit di bilancio degli Stati Uniti e sul bilancio di così tanti debitori.
Sia il Congresso che la Fed saranno sotto i riflettori mentre valutano le possibili misure per stabilizzare la situazione delle banche più piccole. Le proposte includono una più ampia copertura dei depositi della FDIC e delle modifiche alle regole che potrebbero migliorare la situazione della liquidità di questi istituti di credito. In ultima analisi, la differenza dei tassi di interesse corrisposti dalle banche rispetto ad alcuni fondi comuni di investimento (attività non bancarie) creerà tensioni sufficienti a richiedere una riduzione del divario. Gli utili bancari sono sotto pressione, rendendo le banche più riluttanti a concedere prestiti, e ciò sta avvenendo in concomitanza con l'aumento dei tassi sui depositi dovuto alla necessità di mantenere la liquidità.
Con i problemi bancari ad agire come elemento catalizzatore, nella riunione di maggio la Fed ha segnalato che avrebbe preso in considerazione una pausa nel ciclo di inasprimento dei tassi per valutarne l'impatto sull'economia, e ha anche osservato che una maggiore stretta creditizia potrebbe rallentare l'inflazione più del previsto (è importante tenere presente che i tassi reali aumenteranno se la Fed sospende i rialzi dei tassi e la disinflazione continua). Inoltre, l’inasprimento quantitativo della Fed prosegue ormai da qualche tempo ed è pertanto plausibile che quest’anno segnerà un cambiamento di rotta.
In conclusione
La situazione bancaria ha acuito le incertezze sul futuro percorso di crescita dell'economia statunitense. La contrazione del credito, soprattutto per le piccole imprese, che rappresentano attualmente circa il 70% dei posti di lavoro aperti, suggerisce un possibile rallentamento del mercato del lavoro. Al contempo, al ritmo con il quale sta procedendo la disinflazione attualmente, verso la fine dell'anno la Fed dovrebbe riuscire ad allentare le proprie misure monetarie. In breve, la disoccupazione è al momento contenuta e l’inflazione elevata, ma le cose potrebbero essere molto diverse alla fine dell’anno.
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2025-01-31
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