Valutare le obbligazioni classificate: l’importanza di un quadro di analisi rigoroso

Sebbene abbiamo acquisito maggiore fiducia nella qualità del mercato delle obbligazioni sostenibili, continuiamo a sostenere la necessità di stabilire un solido quadro per valutare l'idoneità delle emissioni etichettate per i nostri portafogli a reddito fisso d'impatto, come illustrato di seguito. Evidenziamo inoltre come possiamo utilizzare il nostro margine di impegno per cercare di combattere il greenwashing.

Obbligazioni classificate: caratteristiche principali

Obbligazioni con impiego vincolato dei proventi (UoP)
Con i loro indicatori chiave di performance (KPI) e impiego di proventi (use of proceeds, noti anche come UoP) delineati all’emissione, le obbligazioni green, sociali e sostenibili permettono agli investitori di puntare a obiettivi sociali e ambientali attraverso i loro investimenti obbligazionari, andando in questo modo a integrare le allocazioni obbligazionarie tradizionali nell’ambito di un più ampio portafoglio a impatto.

Abbiamo anche individuato alcuni vantaggi secondari che a nostro avviso valorizzano ulteriormente la potenziale appetibilità delle obbligazioni UoP:

• trasparenza: dopo l’emissione di debito verde, sociale o sostenibile, gli emittenti forniscono informazioni precise sui progetti a cui sono destinati i proventi, con dettaglio degli importi, dell’impatto e del raggiungimento (o meno) degli obiettivi; questo ci aiuta a verificare, misurare e comunicare l’impatto dei nostri investimenti;
  
• protezione dai ribassi: in alcuni periodi di volatilità, le obbligazioni UoP non hanno subito correzioni rapide quanto quelle evidenziate dalle loro controparti non verdi. Se da una parte ciò può determinare un marcato “premio verde” nel mercato secondario, dall’altra mette in luce il potenziale dei green bond di mostrare caratteristiche meno mutevoli e offrire rendimenti più stabili nei periodi di tensione del mercato.

Obbligazioni legate alla sostenibilità (SLB)
Le obbligazioni legate alla sostenibilità (SLB) permettono agli emittenti di raccogliere finanziamenti senza vincolare i proventi a uno specifico progetto sociale o ambientale. Collegano piuttosto il futuro pagamento della cedola a un obiettivo di performance di sostenibilità (SPT) che misura i miglioramenti messi a segno a livello di profilo di sostenibilità del debitore: per esempio, una riduzione complessiva delle emissioni di gas serra associate ai prodotti fabbricati. Alcuni emittenti hanno ricevuto critiche per SLB che mancano di solidità o incentivi per stanziare i proventi, tenendo effettivamente conto di obiettivi sostenibili.

Tuttavia, riteniamo ci sia spazio per SLB solide all’interno dei nostri portafogli obbligazionari. Abbiamo individuato alcune caratteristiche secondarie che potenzialmente le rendono più appetibili:

• responsabilità: le SLB offrono alle società un meccanismo alternativo per dimostrare il loro impegno alla sostenibilità; con pagamenti cedolari legati al raggiungimento di un obiettivo, le SLB impongono una sanzione finanziaria diretta in caso di mancato raggiungimento dell’obiettivo da parte dell’emittente;
  
• flessibilità: le SLB offrono agli emittenti una maggiore flessibilità rispetto alle UoP; permettono a un numero più elevato di categorie di emittenti (inclusi coloro i cui prodotti/servizi non hanno un impatto sociale o ambientale diretto) di entrare nel mercato del debito sostenibile e, pertanto, agevolano il percorso volto all’aumento della sostenibilità delle operazioni di più emittenti.

Costruire un quadro di analisi

Riconosciamo che le obbligazioni classificate rappresentano uno strumento utile dell'universo obbligazionario nel conseguimento della generazione di un impatto. Abbiamo sviluppato un quadro di analisi di obbligazioni classificate che punti a garantire la fedeltà al nostro rigoroso impegno all’investimento a impatto e a combattere il greenwashing. Di seguito, delineiamo le nostre best practice.

Obbligazioni UoP

1. Soglia per l’impiego dei proventi: non essendoci una standardizzazione nel mercato delle obbligazioni classificate, la percentuale dei proventi stanziati per progetti sociali o ambientali varia. Per massimizzare l'impatto dei nostri investimenti, prediligiamo le obbligazioni in cui più del 90% dei proventi viene destinato a progetti idonei.
2. Periodo di riferimento: alcune obbligazioni UoP sono emesse per rifinanziare un progetto esistente o storico. Pur accettando una qualche esposizione al rifinanziamento di progetti a lungo termine, ammettiamo tipicamente un periodo di riferimento di massimo due anni. Ciò fa sì che il nostro finanziamento sia orientato verso nuovi progetti.
3. Sostenibilità delle operazioni: alcuni settori sono esclusi dal nostro universo investibile, in quanto crediamo che siano fondamentalmente disallineati con i nostri obiettivi di impatto, per questo motivo, non investiremo in bond UoP di emittenti in tali settori. Qualora il modello di business di un emittente non dovesse qualificarsi per l’impatto, ma lo ritenessimo sufficiente a livello di singolo titolo, considereremmo il grado di sostenibilità delle loro operazioni/pratiche aziendali nel nostro processo di investimento.
4. Valutazione: una volta stabilito se un’obbligazione è idonea al nostro universo di investimento, l’analisi fondamentale garantisce che le obbligazioni siano adatte in termini di obiettivi di rischio e rendimento dei nostri portafogli.

Obbligazioni legate alla sostenibilità
La struttura più flessibile delle SLB, unita alla mancanza di normative, crea rischi di greenwashing. Prestiamo molta attenzione alla struttura delle SLB per garantire che l'emissione si allinei al nostro rigoroso approccio ad alta integrità.

1. Obiettivi di performance di sostenibilità: privilegiamo emittenti con obiettivi ambiziosi e penalizzazioni significative per il mancato raggiungimento degli obiettivi futuri, ad esempio tramite un aumento delle cedole. Evitiamo emittenti che fissano obiettivi in linea con ciò che stavano già programmando di ottenere attraverso la loro attività ordinaria o che presentano sanzioni minime, quali un aumento trascurabile delle cedole, o comunque implementate in ritardo nel ciclo di pagamento dei coupon.
2. KPI coerenti: prediligiamo gli emittenti che utilizzano KPI coerenti per monitorare i progressi verso un SPT. Riteniamo che gli emittenti debbano riportare i livelli storici dei KPI, utilizzare tassi di base coerenti ed essere ritenuti responsabili attraverso l’engagement e potenzialmente il disinvestimento al variare dei loro KPI di riferimento.
3. Sostenibilità delle operazioni: come per le obbligazioni UoP, non investiremo in SLB di emittenti in settori che non sono allineati ai nostri obiettivi di impatto.
4. Valutazione: come per le obbligazioni UoP, è fondamentale valutare le caratteristiche finanziarie per determinare l’idoneità in base agli obiettivi di rischio e rendimento del portafoglio.

Il vantaggio dato dal nostro engagement

Il nostro quadro di riferimento per valutare le obbligazioni classificate è completato dal Fixed Income Syndicate Trading desk di Wellington, che trae vantaggio dai suoi rapporti con le controparti del sell-side. Attraverso il nostro engagement, evidenziamo le carenze strutturali nelle offerte di obbligazioni classificate da comunicare agli emittenti attraverso i loro consulenti. Incontriamo inoltre l’emittente durante la fase di pre-marketing di una futura operazione e forniamo consigli su come strutturare in modo solido un’obbligazione sostenibile. Impegnarsi in discussioni dinamiche, sia sulla struttura dell'emissione di debito sostenibile che su questioni specifiche legate all’ESG, ci permette di sviluppare una comprensione più completa dell’approccio dell’emittente alla sostenibilità e di cercare di comprendere se è seriamente intenzionato al raggiungimento degli obiettivi di sostenibilità.

Di seguito, evidenziamo tre esempi del nostro impegno:

Conclusione

Ci aspettiamo che il mercato delle obbligazioni classificate continui a crescere rapidamente, dato lo stadio nascente del mercato del debito sostenibile, la continua definizione di impegni di riduzione di CO2 da parte di aziende e governi e l’aumento della domanda da parte degli investitori. Questa evoluzione presenterà delle sfide per gli investitori che utilizzano un approccio ESG o a impatto.

Anche se attualmente c’è una carenza di normative nel mercato delle obbligazioni classificate, ci aspettiamo che il Green Bond Standard Europeo proposto, se attuato a dicembre 2024, aumenti la trasparenza e la robustezza delle emissioni green. Questo potrebbe condurre a un nuovo “gold standard” per i green bond, spingendo gli emittenti a ottenere la classificazione. Gli stessi principi possono anche essere usati per sviluppare uno standard per i bond sociali e sostenibili, il che potrebbe condurre a una maggiore uniformità nell’ambito dell’emissione di debito sostenibile. Viceversa, il Green Bond Standard Europeo potrebbe ridurre l’attrattiva delle obbligazioni green esistenti che non soddisfano lo standard proposto. Ciò potrebbe creare una dinamica dei prezzi tra “chi ha e chi non ha”, incentivare condizioni più solide e ambiziose e supportare la transizione verso un futuro sostenibile.

A prescindere dalle normative, crediamo che sia essenziale per gli investitori responsabili disporre di un quadro di riferimento rigoroso per analizzare le emissioni classificate e che questo aiuterà, in ultima analisi, a stabilire standard ESG più solidi nel mercato e ad aumentare le probabilità di generare un impatto reale.

¹Bloomberg NEF, Bloomberg LP. Include obbligazioni verdi, sociali, di sostenibilità e legate alla sostenibilità, come determinato da Bloomberg. Sono escluse le obbligazioni municipali e i titoli garantiti da attività. | ²Barclays Research.