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¿Qué está impulsando los mercados?
1. Se avecina un endurecimiento. La mayoría de los bancos centrales de los mercados desarrollados mantuvieron sin cambios los tipos de interés en mayo, con la notable excepción del Banco de la Reserva de Australia, que aplicó su tercera subida de 25 puntos básicos del año. Los mercados de futuros están descontando nuevas subidas por parte del Banco Central Europeo, el Banco de Japón y el Banco de la Reserva de Nueva Zelanda en junio. Mientras tanto, las actas de la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto FOMC) de abril mostraron que la Reserva Federal (Fed) está cada vez más dividida en cuanto a las perspectivas de política monetaria. Aunque la Fed mantuvo un sesgo expansivo, varios participantes abogaron por una postura más equilibrada, lo que refleja que sigue habiendo una preocupación sobre la inflación y una creciente preferencia por preservar la flexibilidad de la política monetaria. Los acontecimientos recientes refuerzan la idea de que el ciclo de flexibilización ha llegado a su fin, y los bancos centrales se centran cada vez más en gestionar los riesgos de una subida de la inflación en lugar de apoyar el crecimiento, con un endurecimiento de la política monetaria que se extiende a otros bancos centrales de mercados desarrollados. Mientras que los responsables políticos se centran cada vez más en la disyuntiva local entre crecimiento e inflación, los mercados están descontando un entorno en el que los bancos centrales se guiarán por los datos y querrán ver señales de presiones inflacionistas persistentes antes de subir los tipos (quizás, en algunos casos, de mala gana). Si los efectos de secundarios no se materializan, esto podría utilizarse como justificación para retrasar las decisiones. Se prevé que la cuestión de la credibilidad de la formulación de políticas sea un tema clave durante el resto del año, lo que se refleja en la revisión, a veces agresiva y frecuente, de los tipos a corto plazo, lo que indica que los inversores creen que los bancos centrales probablemente querrán mostrarse proactivos, en lugar de reactivos, ante una crisis de crecimiento o de inflación: el objetivo general parece ser evitar que se repita el retraso en la adopción de medidas que se produjo en 2021-2022, cuando los bancos centrales proclamaron que la inflación era transitoria, para luego embarcarse en el ciclo de subidas de tipos más rápido en décadas.
2. Desescalada parcial en Oriente Medio. El conflicto entre EE. UU. e Irán sigue avanzando por una vía doble, caracterizada por una escalada militar limitada y la diplomacia activa. Aunque ambas partes han intercambiado ataques y los riesgos para la seguridad regional siguen siendo elevados, las negociaciones parecen centrarse en ampliar el marco del alto el fuego, restablecer el acceso parcial a través del estrecho de Ormuz y vincular un alivio limitado de las sanciones a cambios graduales en el comportamiento. La base parece ser un acuerdo de estabilización limitado, más que una escalada más amplia o un retorno al equilibrio anterior al inicio del conflicto, aunque esto debería considerarse un mecanismo para reducir la tensión económica a corto plazo más que una resolución duradera. Como resultado, los precios del crudo han caído, y la relación entre el petróleo y los rendimientos de los bonos globales sigue manteniéndose en líneas generales como lo ha hecho desde principios de marzo, a medida que los mercados descuentan el impulso inflacionista del aumento de los precios de las materias primas.
3. Cumbre Trump-Xi. La reunión de dos días entre el presidente estadounidense Trump y el presidente chino Xi ofreció una imagen constructiva, pero los avances importantes fueron limitados, lo que refuerza nuestra opinión de que las relaciones entre EE. UU. y China se mantienen en un equilibrio frágil, aunque estable. Si bien ambas partes prolongaron la tregua actual y mantuvieron el diálogo, la cuestión de los aranceles sigue sin resolverse, los avances en materia de control de exportaciones fueron modestos y las tensiones en torno a Irán y Taiwán siguen gestionándose en lugar de resolverse. Esperamos que esta situación persista, con volatilidad periódica impulsada por la evolución del comercio y la geopolítica, pero limitada por un interés común en evitar perturbaciones significativas del crecimiento y las condiciones financieras.
4. La inflación vuelve a acelerarse, pero no en todas partes. A pesar de los temores de que el aumento de la inflación y el endurecimiento de las condiciones financieras pudieran lastrar la actividad, los datos económicos publicados en mayo siguieron apuntando a una economía estadounidense resistente, respaldada por un crecimiento sólido y la fortaleza del mercado laboral. Los datos de inflación publicados en mayo reforzaron la opinión de que las presiones sobre los precios están resultando más persistentes de lo esperado. La inflación general se aceleró hasta el 3,8% interanual tanto en el índice de precios al consumo (IPC) como en los gastos de consumo personal (PCE), mientras que el PCE subyacente aumentó hasta el 3,3%. Aunque algunos factores temporales contribuyeron a esta fortaleza, el dato más relevante fue el repunte de la inflación subyacente de los servicios, lo que sugiere que las presiones inflacionistas van más allá de los precios de la energía y las materias primas. En combinación con la continua resistencia del mercado laboral, los datos cuestionan la idea de que la política monetaria sea significativamente restrictiva y aumentan el riesgo de que la Fed tenga que mantener una postura más restrictiva durante más tiempo.
Por otro lado, en el Reino Unido la inflación cayó inesperadamente un 0,5 % hasta el 2,8%, lo que sorprendió tanto al mercado como a los responsables políticos, dando al Banco de Inglaterra margen para esperar. La inflación subyacente bajó del 3,1% al 2,5%, y gran parte de este movimiento se concentró en los servicios. Las iniciativas gubernamentales estuvieron detrás de la mayor parte de la caída, y los subsidios y los límites de precios explican gran parte de esta, aunque la sorpresa a la baja fue impulsada por componentes más volátiles, como las tarifas aéreas y los paquetes vacacionales.
5. Un aumento repentino de la oferta de crédito europeo. De los cinco días más activos de la historia en los mercados primarios europeos de crédito con calificación de grado de inversión (IG), dos tuvieron lugar en mayo, y ambos en la misma semana. Tras un periodo de gran incertidumbre, los mercados primarios han reabierto con toda su fuerza, y los emisores se han apresurado a aprovechar la oportunidad. A medida que la volatilidad ha disminuido y los diferenciales de crédito han retrocedido hasta niveles previos al conflicto, la emisión de deuda de grado inversión en euros se ha disparado. Solo en estos dos días se emitieron más de 38.000 millones de euros en bonos IG, dos días consecutivos que batieron récords y que ahora se encuentran entre las sesiones de emisión más activas de la historia. Los emisores están respondiendo a una rara conjunción de diferenciales ajustados, rendimientos estables y una demanda receptiva por parte de los inversores, lo que les proporciona un fuerte incentivo para «aprovechar la oportunidad mientras esté abierta»:
- El elevado suministro de bonos IG en euros está liderado por los «reverse Yankees» (empresas domiciliadas en EE. UU. que emiten bonos en Europa), los bancos y las inversiones vinculadas a la IA. Esto amplía el abanico de oportunidades para los inversores activos.
- La dispersión está aumentando. Si bien la demanda sigue siendo sólida, la oferta se está liquidando en condiciones más diferenciadas, lo que aumenta la importancia de la selección de valores en función de la calidad del emisor, la estructura y el vencimiento.
- Persisten los riesgos macroeconómicos y geopolíticos. Una investigación exhaustiva y una gestión disciplinada del crédito pueden ayudar a los inversores a navegar en un entorno de diferenciales más ajustados.
6. Los aranceles globales del 10% de Trump, declarados ilegales. La sentencia del Tribunal de Comercio Internacional de EE. UU. contra los aranceles globales del 10% impuestos por la Administración refuerza las crecientes restricciones legales que rodean a la política comercial, al tiempo que introduce incertidumbre a corto plazo sobre la sostenibilidad de las medidas actuales. En nuestra opinión, es poco probable que la decisión provoque una reversión inmediata, dada la posibilidad de recursos y de herramientas políticas alternativas, pero sí reduce la probabilidad de una escalada sostenida de los aranceles. En cambio, apunta a un entorno político más reactivo y episódico, en el que las medidas comerciales podrían ajustarse de forma táctica más que estructural.
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