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Le opinioni espresse sono quelle degli autori alla data di redazione. I singoli team di gestione possono esprimere opinioni differenti e prendere decisioni di investimento diverse. Il valore finale dell'investimento potrebbe essere superiore o inferiore a quello dell'investimento iniziale. I dati di terzi utilizzati nel presente documento sono considerati affidabili, tuttavia non è possibile garantirne l'accuratezza. Destinato esclusivamente a investitori professionali.
Dall’inizio del nuovo secolo, azioni e obbligazioni hanno di norma mantenuto una correlazione negativa. Ora invece questo rapporto è diventato positivo. Ci chiediamo se questa tendenza possa durare e, se così fosse, in che modo ciò altererebbe la mitigazione del rischio all'interno dei portafoglio.
La correlazione positiva in prospettiva
In molti portafogli multi-asset, il principale rapporto di protezione è quello negativo tra azioni e obbligazioni (duration). Nello specifico, nei periodi di ribasso dei mercati azionari, ci si aspetta che la duration balzi in avanti compensando almeno in parte le perdite. Tuttavia, quest'anno si è assistito a un calo in ambito sia azionario che obbligazionario. Questa correlazione positiva ha reso il rapporto tra azioni e obbligazioni, precedentemente un elemento di mitigazione del rischio, un fattore di rischio a sua volta, e questo fatto ha messo in difficoltà molti portafogli multi-asset.
Forse il modo più semplice per comprendere le ragioni per le quali la correlazione sia diventata positiva consiste nel riflettere sulle ragioni per le quali solitamente questa correlazione è negativa. Immaginiamo che il mercato azionario perda terreno per via del deterioramento delle prospettive economiche. I mercati, vista l'esperienza degli ultimi anni, si aspetterebbero probabilmente un taglio dei tassi di interesse da parte delle banche centrali al fine di stimolare la domanda e dare nuovo impulso all'economia. È quest’aspettativa che ha spesso generato la correlazione negativa. Infatti un peggioramento delle prospettive economiche risulta negativo per il mercato azionario, ma è positivo per la duration quando la risposta determina una riduzione dei tassi.
Tuttavia, questa relazione non funziona se le banche centrali si trovano contemporaneamente a far fronte alle pressioni inflazionistiche, come sta avvenendo nel contesto attuale. In questo caso, le banche centrali si trovano a dover scegliere se tagliare i tassi (in risposta al peggioramento delle prospettive economiche) o alzarli (in risposta all'aumento dell'inflazione). Se le banche centrali decidono di concentrarsi sull'inflazione, come hanno fatto finora quest'anno, le obbligazioni scenderanno insieme alle azioni.
Rispetto al passato, è più probabile che si verifichino shock inflazionistici e periodi di aumento delle pressioni inflazionistiche in un contesto di indebolimento delle prospettive economiche? Anche se è difficile fare affermazioni definitive, pensiamo di sì. Molte delle dinamiche che hanno contribuito a contenere l'inflazione per anni (ad esempio, la globalizzazione) stanno iniziando a perdere di rilevanza, e questo provoca un rialzo generale dell'inflazione. Di conseguenza, prevediamo che le banche centrali saranno costrette ad affrontare un compromesso tra crescita e inflazione, cui non assistono da decenni. In tal caso, nel prossimo futuro dovremo aspettarci una maggiore probabilità di episodi di correlazione positiva tra azioni e obbligazioni.
In che modo possono far fronte a questo contesto gli investitori multi-asset?
Le obbligazioni possono ancora offrire protezione durante gli shock disinflazionistici (quando saranno più probabili tagli alle misure monetarie), ma ci saranno momenti (durante gli shock inflazionistici) in cui non ne offriranno. Si tratta quindi di aumentare il ruolo protettivo delle obbligazioni, non di sostituirlo.
In alcuni casi, questo obiettivo si può ottenere aggiungendo allocazioni strutturali alle esposizioni difensive (ad esempio, oro, azioni difensive, alcuni tipi di hedge fund). Tuttavia riteniamo che un altro elemento potenzialmente utile a risolvere questo problema possa essere l'introduzione di un processo che chiamiamo controllo attivo del rischio (active risk control, ARC). Questo processo, che può essere complementare a un processo di asset allocation attiva standard, punta ad adeguare attivamente le coperture del portafoglio in base alle fluttuazioni della probabilità percepita di un calo del mercato. Ad esempio, in caso di probabilità elevata di un drawdown a breve termine, si possono attuare varie strategie protettive (quali opzioni, copertura del beta, meccanismi di controllo della volatilità) per contribuire a una potenziale mitigazione di una parte della perdita al ribasso, anche se la correlazione tra azioni e obbligazioni resta positiva.
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