Was, wenn die größte Gefahr für den KI-Boom nicht von technologischen Rückschlägen, enttäuschenden Unternehmensergebnissen oder einer Aktienmarktkorrektur ausgeht, sondern vom Anleihenmarkt? Anleiheinvestoren beginnen zunehmend, die außergewöhnlich hohe Verschuldung infrage zu stellen, die zur Finanzierung der KI-Infrastruktur erforderlich ist, während Aktienanleger die damit verbundenen Ausgaben weiter positiv bewerten. Die Spreads haben sich für einige Kreditnehmer mit KI-Bezug ausgeweitet, die Liquidität hat sich in bestimmten Marktsegmenten verschlechtert und die Anleger verlangen attraktivere Konditionen und einen stärkeren Gläubigerschutz. Die Kreditmärkte werden zwar den KI-Investitionszyklus vielleicht nicht direkt zum Erliegen bringen, meines Erachtens könnten sie aber allmählich das Tempo drosseln, mit dem er voranschreitet.

Ein beispielloser Finanzierungsbedarf

Aktuelle Schätzungen unserer Investmentteams legen nahe, dass die KI-bezogene Fremdfinanzierung 2027 ein Volumen von USD 700 Mrd. erreichen könnte. Dies beinhaltet ca. USD 300 Mrd. an unbesicherter Finanzierung durch Hyperscaler und Halbleiterunternehmen, USD 150 Mrd. für Rechenzentren und USD 250 Mrd. für Grafikprozessoren (GPUs). Zum Vergleich: Das Volumen des Marktes für auf US-Dollar lautende Investment-Grade-Unternehmensanleihen beläuft sich Schätzungen zufolge auf ca. USD 12,5 Bio.

Das Problem ist hier nicht unbedingt die Kreditwürdigkeit. Viele der größten Technologieunternehmen verfügen über außergewöhnlich starke Bilanzen und Cashflows. Vielmehr sind es die Größenordnung und die Dauerhaftigkeit des Kapitalbedarfs, die Fragen aufwerfen. Mit steigendem Finanzierungsbedarf werden KI-Kreditnehmer zunehmend im Wettbewerb miteinander und mit anderen Unternehmen auf der Suche nach Kapital stehen. Finanzierungsmöglichkeiten dürften zwar weiterhin verfügbar sein, jedoch zu weiteren Spreads und höheren Renditen oder mit stärker auf die Interessen der Kreditgeber zugeschnittenen Strukturen.

Die Marktteilnehmer stellen bereits höhere Anforderungen

Eine schwächere Entwicklung bei Emittenten mit KI-Bezug und höherer Verschuldung ist mit sinkender Liquidität und weiteren Credit-Default-Swap-Spreads einhergegangen. Kreditnehmer haben darauf mit kleineren Emissionen, kürzeren Laufzeiten, Emissionen in mehreren Währungen, Tilgungsstrukturen, Kombinationen aus Fremdkapital und aktienähnlichem Kapital, stärkeren Absicherungen, Restwertgarantien und größeren Preiszugeständnissen reagiert. Der Markt bleibt offen, aber die Konditionen verändern sich.

Meines Erachtens könnte diese Entwicklung für langfristig orientierte Anleiheinvestoren Chancen durch robustere Strukturen, einen stärkeren Anlegerschutz und attraktivere Neuemissionsprämien eröffnen. Bestehende Anleihen könnten jedoch anfällig bleiben, da fortlaufende Neuemissionen zu einer Neubewertung an den Sekundärmärkten führen.

Das Angebot könnte zur Belastung werden

Auch das zu erwartende Emissionsvolumen verdient Beachtung. Historische Analysen legen nahe, dass ein schneller Anstieg der Verschuldung in weiten Teilen eines Sektors die Spreads unter Druck setzen kann. Anhaltend hohe KI-bezogene Emissionen könnten dazu führen, dass sich die Preisniveaus am Primärmarkt immer wieder neu einpendeln und Kreditnehmer größere Neuemissionsprämien bieten müssen, um Investoren anzuziehen.

Dies spricht für Selektivität. Als Team bevorzugen wir momentan eine strukturelle Untergewichtung einiger recht aggressiv vorgehender Kreditnehmer und von Bereichen mit hohem Emissionsvolumen. Gleichzeitig sind wir bereit, das Engagement zu erhöhen, wenn Neuemissionen eine ausreichend hohe Entschädigung bieten. Es mag zwar offensichtlich erscheinen, ich halte es aber dennoch für wichtig sich vor Augen zu führen, dass technologischer Erfolg, die Qualität des Kreditnehmers und die Bewertung seiner Anleihen nicht zwangsläufig Hand in Hand gehen.

Die Kreditmärkte könnten Auswirkungen auf die Gesamtwirtschaft haben

Die entscheidendere Frage geht über einzelne Wertpapiere hinaus. Wenn die Kreditmärkte kontinuierlich höhere Finanzierungskosten verlangen, können Unternehmen niedrigere Renditen in Kauf nehmen, stärkere Schutzmechanismen bieten, mehr Eigenkapital aufnehmen, stärker auf die Finanzkraft bilanzstarker Unternehmen zurückgreifen oder ihre Investitionen drosseln.

Ein langsamerer KI-Ausbau könnte das Wirtschaftswachstum und die Inflation bremsen. Falls sich die KI-Investitionen hingegen als relativ unempfindlich gegenüber höheren Finanzierungskosten erweisen, könnte noch mehr Kapital in den Sektor fließen. Dies könnte dann in anderen Bereichen Aufwärtsdruck auf die Renditen und Spreads ausüben.

Aus diesem Grund verdienen die Kreditmärkte genauso viel Aufmerksamkeit wie die Gewinne im KI-Sektor, die Verbreitung dieser Technologie und die Aktienbewertungen. Durch die Finanzierungsnachfrage sollte sich das Chancenspektrum für Anleiheinvestoren erweitern. Dabei werden jedoch das Emissionsangebot, die Strukturen, die Liquidität und die Finanzierungsdisziplin der Kreditnehmer von enormer Bedeutung sein. Die KI-Revolution mag sich also fortsetzen, doch könnten Anleiheinvestoren zunehmend darüber bestimmen, zu welchem Preis und in welchem Tempo sie finanziert wird.