Credit-Anleger sehen sich mit einem Dilemma konfrontiert. Einerseits bleibt das Umfeld für Credit-Anlagen dank günstiger fiskalpolitischer Rahmenbedingungen, einer expansiven Zentralbankpolitik sowie einer starken Nachfrage nach dieser Anlageklasse attraktiv. Ein Anstieg der Investitionen in künstliche Intelligenz könnte ein anhaltendes Wirtschaftswachstum unterstützen. Gleichzeitig dürfte die hartnäckige Inflation den Spielraum der Politik für weitere Zinssenkungen einschränken, sodass die Renditen im Jahr 2026 relativ hoch bleiben sollten.

Auf der anderen Seite sind die Bewertungen in den meisten Sektoren inzwischen hoch, während die Volatilität auffallend niedrig ist. Credit-Anlagen sind nach wie vor anfällig für eine mögliche Neubewertung. Auch wenn Anleger für das Halten von Credit-Anlagen nach wie vor großzügig belohnt werden, sind die „einfachen“ Chancen nun weitgehend ausgeschöpft. Die „Beta-Welle“ (während der der gesamte Markt eine gute Entwicklung zeigte) liegt hinter uns. 

Wir gehen davon aus, dass 2026 ein weiteres Jahr mit insgesamt positiven Gesamterträgen sein wird. Das Dilemma ist jedoch real. Angesichts potenziell bedeutender Veränderungen ist unseres Erachtens eine größere Selektivität und Disziplin bei der Optimierung des Engagements in dieser Anlageklasse erforderlich. In den nachfolgenden Abschnitten skizzieren wir die wichtigsten Faktoren, die dieses sich rasch verändernde Anlageuniversum prägen. Zudem stellen wir unseren Ansatz zur Portfoliopositionierung für das kommende Jahr vor.

Das Verhalten der Unternehmen muss genau beobachtet werden

Mit zunehmender Reife des Zyklus gewinnen die Nuancen des Unternehmensverhaltens und der Bilanzdisziplin noch stärker an Bedeutung. Solide Bilanzen und ein einfacher Zugang zu Kapital könnten Managementteams zunehmend dazu verleiten, aggressivere Kapitalallokationstechniken anzuwenden, sei es durch Fusionen und Übernahmen, Rückkäufe oder eine höhere Verschuldung. Dies würde wiederum im Zuge der Finanzierung von Transkationen durch die Unternehmen zu umfangreicheren Anleiheemissionen führen.

Wir beobachten das Potenzial für ein aggressiveres Bilanzmanagement aufmerksam, insbesondere bei Emittenten mit höherer Bonität. Angesichts der Bewertungsniveaus haben wir kein Problem damit, unser Engagement bei diesen Emittenten zu reduzieren und unsere Positionen bei attraktiveren Einstiegsmöglichkeiten wieder aufzustocken. 

Auch die zunehmende Streuung über Sektoren und Regionen hinweg unterstreicht die Bedeutung der Titelauswahl in diesem Umfeld. Wir sind davon überzeugt, dass detaillierte Fundamentalanalysen und ein disziplinierter Ansatz entscheidend sind, um das investierte Kapital zu schützen und im Verlauf des Zyklus relatives Wertschöpfungspotenzial zu erschließen. 

Chancen in dem sich verändernden Marktumfeld entdecken

Der Anstieg der KI-getriebenen Investitionsausgaben verändert nicht nur die Realwirtschaft, sondern auch das globale Credit-Umfeld. Wir erleben derzeit eine bedeutende Vertiefung der Credit-Märkte mit neuen Emittenten und innovativen Finanzierungsstrukturen. Die Zusammensetzung des Anlageuniversums verändert sich rasant: Die Finanzierung umfangreicher Infrastruktur- und Technologieinvestitionen erfolgt immer häufiger über öffentliche und private Kredite. Dieser Trend verwischt die Grenzen zwischen Unternehmens- und Projektfinanzierung und führt zu neuen Komplexitäten bei der Kreditanalyse. 

Diese Entwicklungen bringen zweifellos neue Risiken mit sich. Dazu zählen beispielsweise der Mangel an Klarheit hinsichtlich der Nachhaltigkeit von KI-bezogenen Investitionen sowie die vielen Herausforderungen, die mit neuartigen Transaktionsstrukturen verbunden sind. Sie schaffen jedoch auch ein breiteres und reichhaltigeres Chancenspektrum für aktive, researchorientierte Anleger, die über die anlageklassenübergreifende Expertise verfügen, um diese zunehmende Komplexität bei Anleihen zu entschlüsseln und zu erkennen, welche Projekte und Emittenten wahrscheinlich beständige Cashflows liefern werden und bei welchen es im Laufe des Zyklus möglicherweise zu Schwierigkeiten kommen wird.

Bislang waren die Märkte für Investment-Grade-Anleihen (IG) eine wichtige Finanzierungsquelle, während globale Wandelanleihen und Private-Credit-Anlagen die beiden anderen Hauptfinanzierungswege darstellten. Demgegenüber liegt der Anteil der KI-Emissionen am US-High-Yield-Markt bei lediglich etwa 2%. Wir sind derzeit gegenüber vielen dieser Emittenten vorsichtig, da wir der Meinung sind, dass der schnelle Kapazitätsaufbau zu einem Überangebot, Herabstufungen und potenziellen Zahlungsausfällen führen könnte. Eine solche Welle von „Fallen Angels” könnte sowohl für Investment-Grade- als auch High-Yield-Anleger letztendlich die Chance bieten, durch eine sorgfältige Titelauswahl Alpha zu generieren.

Für makroökonomische Veränderungen und Streuung positionieren

Das Zusammenspiel von Konjunktur- und Kreditzyklen dürfte das kommende Jahr prägen. Auch wenn wir noch nicht von einer Wende im Kreditzyklus sprechen, könnten unterschiedliche geldpolitische Kurse, Bedenken hinsichtlich der Tragfähigkeit von Staatsfinanzen sowie eine erneute Fokussierung auf Kreditvergabestandards zu vereinzelten Volatilitätsspitzen und Neubewertungen an den öffentlichen Credit-Märkten führen. Die Zentralbanken könnten sich als Quelle erheblicher Volatilität herausstellen. Wie Abbildung 1 verdeutlicht, war die Zahl der weltweiten Zinssenkungen bereits außergewöhnlich hoch. Sollten die politischen Entscheidungsträger die Zinsen trotz anhaltender Inflation und starken nominalen Wachstums weiter senken, könnte es zu einer abrupten Neubewertung am Markt kommen, wenn die Anleger höhere Risikoaufschläge verlangen.

Abbildung 1

Angesichts dieser Risiken für den Konjunkturzyklus sind wir uns darüber im Klaren, dass bestimmte Bereiche des Credit-Marktes nur begrenzt eine Entschädigung bieten. Beispielsweise beobachten wir weiterhin einen Mangel an Streuung bei der Bewertung von zyklischen gegenüber nicht-zyklischen Emittenten. Angesichts der minimalen bis gar nicht vorhandenen Spread-Einbußen haben wir unsere Portfolios in Bereiche des Marktes umgeschichtet, von denen wir stärker überzeugt sind. Innerhalb unserer IG-Portfolios bevorzugen wir nach wie vor Sektoren und Emittenten mit robusten Fundamentaldaten und erkennbaren positiven Impulsen. Dazu zählen beispielsweise europäische REITs, ausgewählte Versorger und die großen Geschäftsbanken. Bei den High-Yield-Portfolios bleiben wir gegenüber Emittenten mit starken Wettbewerbsbarrieren in Sektoren und Ländern, in denen wir kein erhöhtes Ausfallrisiko sehen, positiv eingestellt. Dazu zählen beispielsweise Verpackungsunternehmen und Software-Dienstleister. 

Für Anleger wird es entscheidend sein, wachsam zu bleiben – sowohl bei der Beobachtung des übergeordneten makroökonomischen Umfelds als auch bei der Einschätzung, welche Auswirkungen diese Kräfte auf die Kreditfundamentaldaten und die finanziellen Rahmenbedingungen haben. Flexibilität und die Bereitschaft, Allokationen schnell anzupassen, werden entscheidend sein, um Phasen mit Marktverwerfungen zu bewältigen und sich bietende Chancen zu nutzen.

Konkrete Umsetzung der Erkenntnisse:

• Für Investment-Grade-Anleger bietet das aktuelle Umfeld eine attraktive Kombination aus soliden Unternehmensfundamentaldaten, robuster technischer Unterstützung und immer noch erhöhten Renditeniveaus. Die überzeugendsten Chancen sehen wir in Sektoren mit soliden Bilanzen oder positiven Impulsen, die sich noch nicht in den Marktpreisen widerspiegeln. Gleichzeitig bleiben wir in Bereichen, in denen die Bewertungen überhöht sind oder in denen wir Potenzial für eine aggressivere Kapitalallokation sehen, vorsichtig. Wir halten den Kreditzyklus weiterhin für robust, rechnen jedoch mit einer gewissen Volatilität der Spreads sowie mit einer Streuung zwischen Sektoren und Einzeltiteln, die aktive Manager zu ihrem Vorteil nutzen können. 
• Für High-Yield-Anleger macht die Kombination aus attraktiven Renditen und einem strukturell niedrigen Zinsänderungsrisiko High-Yield-Anleihen besonders attraktiv, wenn sie das Zinsrisiko steuern oder eine Aktienallokation reduzieren möchten. Innerhalb der Anlageklasse werden europäische High-Yield-Anleihen nach wie vor mit einem Abschlag gegenüber ihren Pendants aus den USA gehandelt. Darüber hinaus hat sich die Qualität des europäischen High-Yield-Marktes seit der Staatsschuldenkrise verbessert, und die Fundamentaldaten bleiben solide. Die Ausfallquoten dürften in der Nähe der historischen Durchschnitte verharren, da sich ein Großteil der risikoreicheren Kredite auf die Märkte für Private Credit und Leveraged Loans verlagert hat. Im Vergleich zu anderen Regionen schafft dies ein günstiges Ertragsumfeld für europäische High-Yield-Anleihen – insbesondere in Kombination mit einem expansiven makroökonomischen Umfeld.
• Für diejenigen, die über eine größere Flexibilität verfügen, sehen wir Wertschöpfungspotenzial in flexiblen oder sektorübergreifenden Ansätzen. Anleger, die das gesamte Chancenspektrum bei Anleihen durchforsten und ihre Allokationen schnell und dynamisch anpassen können, könnten gut positioniert sein, um von Marktverwerfungen zu profitieren, sobald diese auftreten. In einem Umfeld, in dem Veränderungen der Rahmenbedingungen und Strukturwandel sowohl Risiken als auch Chancen mit sich bringen, kann ein dynamischer Ansatz dabei helfen, differenzierte Renditequellen zu erschließen und die Widerstandsfähigkeit gegenüber unerwarteten Schocks zu erhöhen.