Bestimmen private Großunternehmen die Positionierung der Anleger?

Das Kapital fließt zunehmend in Venture- und Growth-Fonds der Mega-Cap-Kategorie. Da diese ihre Mittel in großem Umfang investieren müssen, kommt es zu immer größeren Finanzierungsrunden, größeren Positionen und einer stärkeren Konzentration am gesamten Markt (siehe Abbildung 1). Unserer Ansicht nach handelt es sich hierbei nicht um ein zyklisches Phänomen, sondern um eine strukturell bedingte Entwicklung, die durch die Fondsgröße, das Kapitalangebot und die praktischen Einschränkungen beim Einsatz sehr großer Kapitalpools in Bezug auf private Unternehmen bestimmt wird. Im oberen Marktsegment haben sich die Finanzierungsrunden von ein- auf zweistellige Milliardenbeträge erhöht. Eine kleine Zahl von KI-getriebenen „Kategoriesiegern“, auf die sich der Konsens konzentriert, zieht dabei einen überproportionalen Anteil des Kapitals auf sich.

Das Ausmaß dieser Veränderung lässt sich inzwischen auch anhand der Daten aus dem ersten Quartal 2026 erkennen. Die fünf Manager, die das meiste Kapital eingeworben hatten, erhielten 73,1% aller Venture-Capital-Zusagen. Die 15 führenden Unternehmen erhielten 88,5%. Ein ähnliches Muster zeigt sich auch auf der Transaktionsseite: Die fünf größten Finanzierungsrunden hatten einen Investitionswert von fast 200 Mrd. USD, wodurch ihr Anteil am Gesamtwert der Venture-Capital-Transaktionen auf über 70% stieg – der höchste jemals verzeichnete Wert.

Abbildung 1

Für Anleger, die in mehrere große Manager investiert sind, kann dies bedeuten, dass sich ihre Engagements über verschiedene Portfolios hinweg überschneiden. Dies ähnelt der Situation an den öffentlichen Märkten, wo Mega-Cap-Titel in den letzten Jahren die Indexrenditen dominiert haben. Wir sind der Ansicht, dass dies zur Entstehung von „Mega-Cap-Indizes“ im Venture- und Growth-Bereich geführt hat, da große Fonds und sogar börsennotierte geschlossene Fonds de facto ein breit gefächertes Engagement in derselben Gruppe führender Unternehmen aufbauen.

Der Hanteleffekt bei Venture- und Growth-Investitionen

Dies hat zur Folge, dass sich die Märkte für Venture- und Growth-Investitionen immer stärker segmentieren. Aus unserer Sicht verändert sich dadurch, wer Zugang zu den attraktivsten Finanzierungsrunden erhält, welche Investments für unterschiedliche Fondsgrößen überhaupt relevant sind, und welche Marktsegmente Potenzial für ein differenziertes Underwriting bieten.

Im oberen Marktsegment werden die Finanzierungsrunden von Mega-Fonds, strategischen Anlegern, Hyperscale-Cloud-Anbietern, Staatsfonds und öffentlich-privaten Crossover-Fonds dominiert. Zwar spielt die Transaktionsgröße eine Rolle, doch hängt der Zugang oftmals von der strategischen Relevanz, dem Informationsfluss, der globalen Reichweite und den Kundenbeziehungen ab, die ein Unternehmen von seinen Investoren erwarten kann. Beschränkungen für Syndikate und Zweckgesellschaften sind eine Folge dieser Selektivität. Für kleinere Manager stellt sich häufig nicht die Frage, ob sie Kapital beschaffen können, sondern ob das Unternehmen dieses Kapital in dieser Finanzierungsrunde überhaupt haben möchte.

Am anderen Ende der Hantel zeigt sich eine ganz andere Einschränkung. Kleinere, stärker spezialisierte Unternehmen – sowohl im KI-Bereich als auch außerhalb – mögen zwar attraktive Investments darstellen, sie sind jedoch möglicherweise nicht in der Lage, genügend Kapital aufzunehmen, um für eine 5 bis 10 Mrd. USD schwere Plattform von Bedeutung zu sein.

Aus unserer Sicht bietet der Buyout-Bereich einen nützlichen Vergleichsrahmen für diesen Wandel. Im Laufe der Zeit hat sich der Buyout-Markt in Lower-Middle-Market-, Middle-Market- sowie Large-Cap- und Mega-Cap-Strategien aufgespalten. Diese weisen jeweils unterschiedliche Renditetreiber, Kapitalbasen und Geschäftsmodelle auf.

Venture- und Growth-Investitionen scheinen sich in eine ähnliche Richtung zu entwickeln, da die Größe eines Fonds zunehmend darüber entscheidet, zu welchen Unternehmen ein Manager Zugang erhält und welches Renditeprofil er realistischerweise erzielen kann.

Was möglicherweise übersehen wird: Argumente für einen „All-Cap-Privatmarkt“

Im Zuge dieser Veränderungen zeichnet sich in den Marktsegmenten, in denen es keinen klaren Konsens gibt, ein breiteres, jedoch weniger effizientes Spektrum an Anlagemöglichkeiten ab. Wir sehen Chancen in zuletzt wenig beachteten Sektoren, die nicht mit KI in Verbindung stehen, zum Beispiel in den Bereichen Konsumgüter, Finanzen und Gesundheitswesen.

Unserer Ansicht nach beeinflusst die Hantelstruktur des Markts für Venture- und Growth-Investitionen sowohl die Einstiegspunkte als auch die künftigen Renditeprofile. Die zukünftigen Renditen hängen nicht nur von der Qualität eines Unternehmens ab – auch der Einstiegspreis, die Kapitalstruktur und die Exit-Möglichkeiten müssen berücksichtigt werden. Selbst erstklassige KI-Marktführer erzielen – je nach Einstiegszeitpunkt des Anlegers – gegebenenfalls nur bescheidene Bewertungsmultiplikatoren gegenüber den aktuellen Bewertungen.

Wir sind indes der Ansicht, dass sich in kleineren, weniger umkämpften Segmenten mit niedrigeren Einstiegsbewertungen vielversprechende Chancen bieten könnten. Unserer Meinung nach sollte sich das Underwriting zunehmend auf die relativen Einstiegsbewertungen, die erwarteten Zeithorizonte sowie realistische Exit-Szenarien konzentrieren.

Für Anleger hat sich die grundlegende Frage verändert: Von „Ist das ein erstklassiges Unternehmen?“ zu „Welche Rendite lässt sich von diesem Einstiegspunkt aus realistisch erzielen, und welche Alternativen gibt es?“.

Ein „All-Cap-Privatmarkt“, der Anlagemöglichkeiten im Mega-, Mid- und Small-Cap-Bereich umfasst, bietet ein breiteres Spektrum an Investitionsmöglichkeiten und damit Potenzial für mehr Flexibilität bei der Portfoliokonstruktion. Entscheidend ist, dass sich dieses Konzept nicht gegen KI richtet, sondern vielmehr das Ziel verfolgt, zu verstehen, mit welchen Strategien sich das Engagement über Konsens-Transaktionen hinaus erweitern lässt.

Vier Schlussfolgerungen für die Portfoliokonstruktion

Um die Chancen bei Mega-Cap-Unternehmen mit einem breiteren Spektrum potenzieller Engagements auszubalancieren, ist ein gezielterer Ansatz bei der Portfoliokonstruktion erforderlich. Unserer Meinung nach sollten Anleger vier zentrale Rahmenkonzepte berücksichtigen:

1. Ganzheitliche Bewertung von Engagements: Eine „Look-Through“-Portfolioanalyse ist entscheidend, um das Gesamtengagement über verschiedene Manager hinweg zu bewerten – insbesondere bei großen KI-Titeln.
2. Abwägung zwischen Beta und Alpha: Ein Engagement in Mega-Cap-Unternehmen könnte künftig eher Beta-ähnliche Renditen liefern, vergleichbar mit den Large-Cap-Indizes öffentlicher Märkte. Investitionen in private Small- und Mid-Cap-Unternehmen könnten ein größeres Potenzial für differenziertes Alpha bieten.
3. Fokus auf Portfoliokonstruktion: Einige Manager sind möglicherweise strukturell dazu verpflichtet, große Transaktionen anzustreben, während andere über einen systematischen Wettbewerbsvorteil in weniger erschlossenen Segmenten verfügen können. Wir sind der Ansicht, dass Limited Partner (LPs) die Performance von Managern möglicherweise unter Ausschluss bestimmter Mega-Transaktionen, insbesondere bei großen KI-Gewinnern, bewerten sollten, um die zukünftige Wiederholbarkeit der Renditen besser einschätzen zu können.
4. Berücksichtigung der Rolle der Diversifizierung: Eine stärkere Diversifizierung über Small- und Mid-Cap-Anlagechancen hinweg kann dazu beitragen, das Konzentrationsrisiko zu reduzieren und die Renditeasymmetrie zu verbessern.

Fazit zum Venture Capital Ausblick

KI und die Dynamik bei Börsengängen sind derzeit verständlicherweise die beherrschenden Themen am Markt. Die bedeutsamen Chancen, die von diesen Trends in den Schatten gestellt werden, finden jedoch weniger Beachtung. Der aktuelle Zyklus an den privaten Märkten wird zunehmend durch eine begrenzte Anzahl von Konsensanlagen geprägt. Diese Investitionen könnten zwar weiterhin durchaus erheblichen Wert schaffen, sie bergen jedoch auch ein Konzentrationsrisiko auf Portfolioebene und führen möglicherweise zu Renditeprofilen, die denen eines Index ähnlicher sind.

Für die zweite Jahreshälfte 2026 und darüber hinaus entsteht dadurch ein breiteres Anlageuniversum in weniger effizienten Marktsegmenten, in denen Kapital knapper und der Wettbewerb geringer ist. Tatsächlich trägt dies auch zu einem strukturellen Wandel innerhalb der Anlageklasse der Venture- und Growth-Investitionen bei.

Die Herausforderung für Anleger besteht nun darin, ein Engagement in Large- oder Mega-Cap-Konsensinvestments mit einem flexibleren Anlageuniversum, das alle Marktkapitalisierungssegmente umfasst und mit dem sich potenziell differenzierte Renditequellen erschließen lassen, auszubalancieren.