1. Keine KI-Blase... oder zumindest noch nicht? 

Wir sind der Meinung, dass es im Jahr 2026 gute Gründe geben wird, optimistisch in Bezug auf KI zu sein. Fortschreitende technologische Entwicklungen könnten nicht nur zu einer Beschleunigung der Investitionen führen, sondern auch bedeutende Produktivitätssteigerungen und Wirtschaftswachstum mit sich bringen. Trotz dieser positiven Aussichten sehen wir jedoch auch einige Warnsignale. Dazu zählen zunehmende fremdfinanzierte Investitionen, vermehrte Transaktionen und Finanzierungen zwischen verbundenen Unternehmen sowie spekulativere Aktivitäten in Bereichen des Aktienmarktes mit hohem Beta (siehe Abbildung 1). Dies sind wichtige Trends, die es im Laufe des Jahres zu beobachten gilt.

Bislang wurden die meisten durch KI ausgelösten Bewegungen am Aktienmarkt von starken fundamentalen Trends getragen. Anders als beim schuldenfinanzierten Ausbau der Telekommunikationsnetze Ende der 1990er Jahre wurden die meisten KI-Investitionen aus dem freien Cashflow finanziert, auch wenn sich dies allmählich zu ändern beginnt. Aus Bewertungssicht liegen die Bewertungen der großen Technologieunternehmen aktuell deutlich unter denen der späten 1990er Jahre. Die letzte Blase wurde nicht zuletzt durch steigende Zinsen zum Platzen gebracht. Dieses Mal lockert die Fed jedoch die Geldpolitik, statt sie zu straffen.

Und schließlich lautete die Devise beim Ausbau des Internets in den 1990er Jahren: „Baue es, und sie werden kommen.“ Demgegenüber liefert KI echte Anwendungsfälle für Verbraucher und Unternehmen. Die Nachfrage der Unternehmen nach primären Faktoren wie Energie, Arbeitskräften und natürlichen Ressourcen sowie nach der erforderlichen Infrastruktur, beispielsweise Rechenzentren, Rechenleistung und GPUs, übersteigt bereits heute das Angebot an KI-Kapazitäten.

Abbildung 1

Anlageimplikationen
Auch wenn wir bislang keine Blase unmittelbar am Horizont erkennen können, sollten Anleger auf Anzeichen achten, die auf eine solche hindeuten könnten. Es wird immer wichtiger zu verstehen, ob Unternehmen mit Investitionen in KI entsprechende Erträge erzielen, ob die derzeitige, nachfragegetriebene Angebots- und Nachfragedynamik günstig bleibt und ob die Geldpolitik sowie die finanziellen Rahmenbedingungen expansiv bleiben und so Investitionen und die Kreditvergabe weiterhin unterstützen.

2. Wird sich die Verbreiterung weiter ausweiten?

In den letzten drei Jahren war das Gewinnwachstum weitgehend auf die Mega-Caps beschränkt. Im Jahr 2025 lagen US-Large-Caps weiterhin an der Spitze. In den letzten Monaten gab es jedoch Anzeichen für eine Ausweitung des Gewinnwachstums sowohl hinsichtlich der Marktkapitalisierung als auch der Regionen (siehe Abbildung 2). Positive Korrekturen des Gewinns pro Aktie (GpA) bei Large-, Mid- und Small-Caps in den USA, Japan sowie einigen Emerging Markets – insbesondere in Taiwan und Südkorea – deuten darauf hin, dass sich die Gruppe der Nutznießer vergrößern könnte. Dieser Trend dürfte sich in einem breiteren makroökonomischen Wachstumsumfeld weiter verstärken. 

Abbildung 2

Anlageimplikationen
Das Gewinnwachstum breitet sich über die Mega-Caps hinaus aus. Es gibt positive Gewinnkorrekturen in allen Regionen und Marktkapitalisierungssegmenten. Wir sehen Potenzial für eine Wiederbelebung des Gewinnwachstums in Europa und den Emerging Markets im Allgemeinen. Dies deutet darauf hin, dass Anleger sich möglicherweise für stärker diversifizierte Wachstumsquellen positionieren sollten.

3. Sich ändernde Korrelationen erhöhen den Wert einer internationalen Diversifizierung

In der Vergangenheit hat die Globalisierung zu einer stark korrelierten und synchronisierten globalen Wirtschaftsentwicklung geführt. In einer Zeit, in der die Volkswirtschaften eng miteinander verflochten und voneinander abhängig waren, gab es wenig Spielraum für Abweichungen in den Konjunkturzyklen. In einer Welt, die sich tendenziell im Gleichklang bewegte, waren die Märkte stark koordiniert, während Volatilität, Inflation und Zinssätze niedrig blieben. Im Zuge der Deglobalisierung – oder zumindest einer gewissen Neuordnung – ändert sich dies nun. Wir beobachten zunehmend größere konjunkturelle Unterschiede zwischen den Ländern, was die Zentralbanken zu unterschiedlichen Reaktionen zwingt. Dies hat einen umgekehrten Effekt zur Folge: niedrigere Korrelationen, weniger Synchronisation, erhöhte Volatilität und Inflation sowie strukturell höhere Zinssätze.

Anlageimplikationen
Die sinkende Synchronisierung der Aktienmärkte, die sich 2025 deutlich zeigte und sich 2026 voraussichtlich fortsetzen wird, unterstreicht die Vorteile einer Diversifizierung über Regionen, Branchen, Stile und Faktoren hinweg. Hinsichtlich der einzelnen Anlagestile könnte der massive Rückstand von Qualitätswerten im Jahr 2025 im Vergleich zur Stärke von Beta- und Momentum-Werten einen attraktiven Einstiegspunkt darstellen: In einem volatileren, weniger synchronisierten globalen Umfeld können Qualitätstitel sowohl offensive als auch defensive Eigenschaften bieten.

4. Europa und Japan setzen den Übergang zu einem neuen Umfeld fort 

Der US-Markt wird vom KI-Boom angetrieben. Ausnahmsweise haben jedoch auch Europa und Japan ihre eigenen spezifischen Triebkräfte. Diese sind so unterschiedlich, dass sie zur Desynchronisierung der globalen Märkte und Volkswirtschaften beitragen (siehe Abbildung 3).

In Europa sieht die Lage allmählich ganz anders aus. Die Globalisierung verlangsamt sich und die Inflation ist strukturell höher, was langfristig zu höheren Zinssätzen führen dürfte. Gleichzeitig fokussiert sich die Region zunehmend auf den Binnenmarkt, wobei die Zahl der Interventionsmaßnahmen zunimmt. Zu den wichtigsten Prioritäten der europäischen Politik zählen nun nationale Sicherheit, wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit und Wettbewerbsfähigkeit. Unserer Einschätzung nach sind die wahrscheinlichen Gewinner des kommenden Umfelds eher inländische Substanzwerte als internationale Wachstumstitel. Dieser Führungswechsel dürfte durch eine Erholung der europäischen Binnennachfrage unterstützt werden.

 Eine ebenso wichtige Veränderung vollzieht sich derzeit in Japan. Nach Jahrzehnten der Deflation und des schwachen Wachstums beschleunigt sich das nominale Wachstum in Japan nun endlich. Die Inflation hat sich ausgeweitet, die Löhne steigen und sowohl Unternehmen als auch die privaten Haushalte lösen sich von ihrer bislang eher deflationären Mentalität. Fiskalpolitische Konjunkturmaßnahmen, eine lockere Geldpolitik und demografische Veränderungen unterstützen diese Trends.

Diese Veränderung ist aus zwei wesentlichen Gründen für Aktienanleger von Bedeutung. Erstens ist das nominale Wachstum wichtig für die Rendite von Aktien, da es die Unternehmensgewinne und Margen erhöht. Dadurch werden Aktien für private Haushalte attraktiver als liquide Mittel. Angesichts besser vorhersehbarer Gewinne verbessern sich auch die Bewertungsaussichten. Zweitens steigert die Corporate-Governance-Reform den Shareholder Value, wodurch japanische Aktien attraktiver werden.

Abbildung 3

Anlageimplikationen
Innerhalb Europas sollten Anleger möglicherweise die bisherigen Gewinner meiden und sich stattdessen auf inländisch ausgerichtete Unternehmen mit robusten Margen konzentrieren, die von dem Umfeldwechsel profitieren. Neben Sektoren, die stärker durch die Inlandsnachfrage beeinflusst werden, beispielsweise Telekommunikation, Banken und das Baugewerbe, könnten sich im Rahmen der aktuellen Veränderungen in Europa ausgewählte Verteidigungsunternehmen und Versorger mit hohen Markteintrittsbarrieren als Gewinner herausstellen.

In Japan sollte die Kombination aus fiskalpolitischen Unterstützungsmaßnahmen und einer lockeren Geldpolitik inländische zyklische Werte stützen. Zwei Sektoren, die besonders hervorstechen, sind Banken und Dienstleister.

5. Ist die Zeit der Emerging Markets nun endlich gekommen?

Bis 2025 blieben die Aktien der Emerging Markets (EM) fast 15 Jahre lang hinter der Performance der Industrieländer zurück. Grund dafür war vor allem das schwächere Gewinnwachstum pro Aktie in den Emerging Markets. Die Einschätzungen ändern sich derzeit jedoch, und EM-Aktien verzeichnen im laufenden Jahr ihre beste Performance seit sieben Jahren.

Wie in den USA stammen basieren die Erträge 2025 ebenfalls hauptsächlich auf Technologie- oder KI-bezogenen Mega-Caps, und auch wenn die Bewertungen von Aktien der Emerging Markets im Vergleich zu den USA niedrig sind, sind sie im historischen Vergleich nicht mehr besonders günstig. Für das Jahr 2026 erwarten wir jedoch eine Verbreiterung des GpA-Wachstums in den Emerging Markets, wobei mehrere Faktoren Unterstützung bieten sollten.

Erstens dürfte das breitere globale Wachstum den Emerging Markets zugutekommen. Zweitens wird die Vorrangstellung des US-Dollar als Reservewährung durch das Haushaltsdefizit der USA, Wachstums- und Inflationsprobleme sowie Kapitalabflüsse in andere Regionen bedroht. Da ein schwächerer US-Dollar für die US-Regierung von Vorteil ist, könnte es zu einer weiteren Abschwächung kommen. Dies würde die Erträge für EM-Anleger steigern und die Volkswirtschaften jener EM-Länder stützen, die Schuldtitel in US-Dollar begeben haben (siehe Abbildung 4).

Eine zunehmende Fokussierung auf den Shareholder Value führt unterdessen zu einer strengeren Kapitaldisziplin und einer Priorisierung der Aktionärsrenditen. Die Aktienbewertungen Südkoreas wurden bislang durch die schlechte Bilanz im Bereich der Corporate Governance belastet. Das Corporate-Value-Up-Programm der Regierung macht jedoch solide Fortschritte bei der Änderung des Unternehmensverhaltens und der Steigerung des Shareholder Value. Chinas Anti-Involutionskampagne (zum Eindämmen eines übermäßigen Wettbewerbs und entsprechender Überkapazitäten) hat zwar einen anderen Umfang, sie verdeutlicht jedoch ebenfalls diesen neuen Fokus auf Reformen, der dazu beitragen dürfte, die Performance in den Emerging Markets anzukurbeln.

Und schließlich sind die unmittelbaren Auswirkungen der Zölle auf das Wachstum der Emerging Markets geringer als erwartet ausgefallen. In mehreren Fällen haben politische Reaktionen das Wachstum unterstützt, indem der Fokus auf die Binnenmärkte gelegt und die wirtschaftliche Widerstandsfähigkeit gestärkt wurde. Gleichzeitig haben sich die niedrigeren Leitzinsen der Zentralbanken deutlich positiv auf die Finanzlage in den Emerging Markets ausgewirkt. 2025 wurden weltweit mehr Zinssenkungen vorgenommen als in jedem anderen Jahr der letzten zwei Jahrzehnte.

Abbildung 4

Anlageimplikationen
Nach Jahren der Vernachlässigung sollten Anleger ihre Allokation in Bezug auf die Emerging Markets innerhalb eines globalen Portfolios möglicherweise noch einmal überdenken. Allerdings gibt es aus politischen, sozialen und industriellen Gründen große Unterschiede zwischen den einzelnen Ländern, sodass einige möglicherweise besser abschneiden werden als andere. Die Emerging Markets bieten Anlegern zwar potenziell vielfältige Chancen, eine selektive Vorgehensweise ist jedoch entscheidend.

6. Zur Absicherung von Marktrisiken sollten Aktienanleger mehr als nur Anleihen in Betracht ziehen 

Das sechste Thema, das wir beobachten, ist natürlich die Frage, was schiefgehen könnte. 

Aktienanleger konzentrieren sich zunehmend auf die wachsende Herausforderung, Abwärtsrisiken in einer Welt mit sich verändernden Korrelationen abzusichern. Wie Abbildung 5 zeigt, waren Aktien und Anleihen in den letzten Jahren zunehmend korreliert. Dies bedeutet, dass Anleihen etwas von ihrem Wert als „Allwetter“-Risikominderer und Diversifikationsinstrument für Aktienengagements eingebüßt haben. Und solange US-Aktien und der US-Dollar positiv korrelieren, verliert der US-Dollar sein historisches Profil als „sicherer Hafen“ und wird stattdessen zu einem Risikomultiplikator. In diesem Szenario steigt das Verlustrisiko für Anleger, deren Anlagewährung nicht der US-Dollar ist. Währungsabsicherungen oder alternative Schutzstrategien gewinnen daher zunehmend an Bedeutung.

Das schwierigste Risikoumfeld wäre ein Reflationsszenario, das zu einem Anstieg der Zinsen und einem gleichzeitigen Rückgang der Aktien- und Anleihekurse führen könnte (wie wir es 2022 erlebt haben).

Abbildung 5

Anlageimplikationen
Um sich gegen Kursverluste abzusichern, sollten Aktienanleger die folgenden Ansätze zur Risikominderung in Betracht ziehen:

1) Fondsstrukturen, die Short-Positionen eingehen können, wie Hedgefonds oder Erweiterungsstrategien

2) Portable-Alpha-Strategien

3) Aktien oder Strategien, die in einem Umfeld mit höheren Zinsen eine Outperformance erzielen dürften

4) Alternative Anlageklassen oder Rohstoffe, die sich bei höheren Zinsen überdurchschnittlich entwickeln dürften

Ein breiteres Chancenspektrum im Jahr 2026

Eine expansive Geld- und Fiskalpolitik sowie stark steigende Investitionen in künstliche Intelligenz haben das globale Wachstum im Jahr 2025 angekurbelt. Mit Blick auf das Jahr 2026 dürfte das Wachstum weiterhin robust bleiben. Das Anlageumfeld wird jedoch durch eine größere Streuung der Erträge, veränderte Korrelationen und einen Umfeldwechsel in Europa, Japan und ausgewählten Emerging Markets geprägt sein. Vor diesem Hintergrund werden Aktienanleger unserer Meinung nach ein Gleichgewicht zwischen der Begeisterung für KI mit Disziplin finden, ihre Engagements über Regionen und Stile hinweg diversifizieren und ihre Instrumente zur Risikominderung erweitern müssen, um in einer volatileren, weniger synchronisierten Welt erfolgreich zu sein.

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