Sono i prezzi elevati degli asset, non i tassi di interesse bassi, a trainare l'inflazione

Questo articolo è stato originariamente pubblicato sul Financial Times il 24 agosto 2026.

Forse non esiste esempio migliore dell'andamento a K dell'economia statunitense: la quota del reddito da lavoro sul PIL è scesa al 50%, il livello più basso dal 1947, mentre il patrimonio netto delle famiglie è vicino al massimo storico, pari al 546% del PIL.

Questa dicotomia aiuta a spiegare la rinascita del socialismo tra i giovani americani. La Generazione Z dipende in modo sproporzionato dai salari, il cui potere d'acquisto è stato eroso dall'inflazione, mentre i baby boomer detengono gran parte della ricchezza accumulata nel Paese.

È proprio questo effetto ricchezza a essere sempre più responsabile dell'inflazione che persiste nell'economia statunitense. Al netto della componente abitativa, l'inflazione core si è mantenuta relativamente stabile intorno al 2% negli ultimi tre anni. Le componenti più persistenti dell'inflazione sono legate al mercato immobiliare, alla ristorazione, ai viaggi e ad altri servizi in cui la domanda è correlata alla ricchezza. Se il presidente della Federal Reserve, Kevin Warsh, intende riportare l'inflazione al livello obiettivo, dovrà rallentare la crescita dei prezzi degli asset.

I prezzi elevati delle azioni non sono un problema se giustificati dai fondamentali, ma i rendimenti sono sempre più sostenuti dall'abbondante liquidità della Fed e dall'indebitamento delle imprese. Ridurre il bilancio della Fed, intervenire sulle norme patrimoniali delle banche e chiarire ai mercati che la "Fed put", ossia l'aspettativa che la banca centrale intervenga per proteggere gli investitori da forti perdite, è ormai poco credibile, è il modo migliore per rallentare l'effetto ricchezza e contrastare l'inflazione persistente.

Storicamente, la Fed ha affrontato l'inflazione elevata aumentando i tassi di interesse a breve termine. Oggi, però, la distribuzione della ricchezza negli Stati Uniti rende questo strumento molto meno efficace. In effetti, i tassi di interesse a breve termine potrebbero già essere restrittivi per l'economia reale. L'ultimo rapporto sull'occupazione ha evidenziato una perdita netta di posti di lavoro, mentre l'occupazione nel settore privato cresce solo dello 0,5% annuo. L'unica ragione per cui la disoccupazione non è aumentata è che l'offerta di lavoro si è indebolita insieme alla domanda. La Fed può ancora sostenere con credibilità che il mercato del lavoro non è la causa per cui l'inflazione è superiore al target.

Allo stesso tempo, il mercato azionario è ai massimi storici e le società attive nell'IA stanno raccogliendo centinaia di miliardi di dollari nonostante la notevole incertezza sugli eventuali rendimenti di tali investimenti. È evidente che la politica monetaria non è restrittiva per i mercati finanziari.

È qui che gli altri strumenti a disposizione della Fed, il suo bilancio, i suoi poteri regolamentari e i suoi metodi di comunicazione, possono contribuire a contrastare l'inflazione alimentata dai prezzi degli asset.

In primo luogo, la Fed dovrebbe riprendere a ridurre il proprio bilancio. Lo scorso dicembre ha commesso un errore espandendolo, anziché aumentare le riserve in modo più mirato. Quest'anno, l'offerta di moneta statunitense è cresciuta a un ritmo quasi doppio rispetto ai due anni precedenti, sostenendo gli asset che beneficiano della reflazione, come le azioni, e aggravando l'inflazione alimentata dall'effetto ricchezza.

La Fed dovrebbe farlo lasciando scadere i Treasury e i titoli garantiti da mutui ipotecari. Sebbene sia ancora opportuno disporre di ampie riserve, dovrebbe puntare al livello più basso possibile e iniettare liquidità solo temporaneamente per far fronte alla volatilità del mercato monetario.

In secondo luogo, la Fed dovrebbe utilizzare i propri poteri regolamentari per incentivare il finanziamento degli investimenti nell'IA attraverso il sistema bancario, anziché tramite l'ecosistema del credito privato. Gli scettici potrebbero sostenere che sia preferibile mantenere al di fuori del sistema bancario i rischi ancora sconosciuti legati al finanziamento dell'IA, ma ciò significa che la Fed è molto meno in grado di frenare l'erogazione di credito quando emergono segnali di eccessiva euforia, come dimostrano le diverse operazioni di finanziamento circolare da miliardi di dollari emerse negli ultimi mesi. Queste operazioni legate all'IA stanno aumentando il rischio sistemico, sostenendo i prezzi degli asset e contribuendo all'inflazione alimentata dall'effetto ricchezza. La Fed dovrebbe aumentare i requisiti patrimoniali per i prestiti al settore del credito privato e incentivare l'erogazione di prestiti attraverso canali più formali e regolamentati.

Infine, e forse soprattutto, Warsh deve convincere i mercati che la "Fed put" non rappresenta più una garanzia credibile per gli investitori. Sebbene Warsh si sia concentrato sulle dimensioni del bilancio della Fed, il problema più grande è stata la sua disponibilità a utilizzarlo in modo aggressivo a ogni segnale di difficoltà.

Warsh dovrebbe chiarire le limitate circostanze in cui d'ora in poi la Fed utilizzerà il proprio bilancio e i propri poteri di prestito d'emergenza. La Fed dovrebbe rimanere il prestatore di ultima istanza, ma tornare al principio formulato da Walter Bagehot di prestare liberamente, a tassi elevati e contro adeguate garanzie.

L'inflazione ancora presente nell'economia statunitense è alimentata dall'effetto ricchezza, non da tassi d'interesse eccessivamente bassi. La Fed dovrà affrontare direttamente i prezzi degli asset con soluzioni innovative se intende riportare l'inflazione al target.