KI wird Mainstream

Das exponentielle Wachstum bei KI hat zu einem sprunghaften Anstieg der Investitionen in Hyperscale-Rechenzentren, modernste Produktionsanlagen für Halbleiter und Stromnetze geführt, was dem aktuellen Konjunkturzyklus Auftrieb verleiht, auch wenn traditionelle Wachstumsmotoren nicht mehr ganz so rund laufen. Bis vor kurzem war die beschleunigte KI-Expansion vor allem ein die Aktienmärkte beherrschendes Thema. In der Finanzierung dieses Booms vollzieht sich aber derzeit in schnellem Tempo ein Wandel, der zu grundlegenden Veränderungen an den Rentenmärkten führt.

KI-Investitionen als Katalysator für grundlegende veränderungen an den Kapitalmärkten

Ursprünglich waren ein starker freier Cashflow und hohe Aktienbewertungen die tragenden Säulen für die Investitionen von Technologieriesen in Rechenzentren, Chip-Entwicklung und Cloud-Infrastruktur. Dieses Finanzierungsmodell ermöglichte große Investitionen unter Beibehaltung einer relativ konservativen Kapitalstruktur.

Da die Nachfrage nach KI-gestützter Technologie und den dafür erforderlichen Rechenkapazitäten jedoch inzwischen weit größer ist als das Angebot, suchen die Marktakteure nun fieberhaft nach Möglichkeiten zur Deckung des enormen Kapitalbedarfs zur Finanzierung ihrer ehrgeizigen Pläne. So müssen manchen Marktschätzungen zufolge allein die weltweiten Kapazitäten an Rechenleistung bis 2030 möglicherweise um das Sechsfache steigen, was einem Investitionsvolumen von USD 3 Bio. entspricht. Während Hyperscaler vielleicht in etwa die Hälfte dieses Betrages aufbringen können, muss der Rest aus anderen Quellen kommen, da auch diese sehr kapitalstarken Tech-Unternehmen solche enormen Summen nicht allein stemmen können.

Vor diesem Hintergrund lösen derzeit die Rentenmärkte die Aktienmärkte als Hauptkapitalquelle für KI-Infrastruktur ab. Ein erheblicher Teil des Finanzierungsbedarfs in diesem Kapitalzyklus dürfte über öffentliche und private Anleihemärkte gedeckt werden. Dabei werden sowohl Asset-Backed Securities (ABS) als auch Infrastrukturfonds und neuartige Finanzierungsstrukturen eine Rolle spielen. Bevorzugter Finanzierungskanal wird aus unserer Sicht der Markt für börsennotierte Investment-Grade-Unternehmensanleihen sein, da dieser aufgrund seiner Größe in der Lage ist, hohe Emissionsvolumina am kurzen und langen Ende der Kurve zu absorbieren.

Diese Wachablösung vollzieht sich in bemerkenswerter Geschwindigkeit. Dabei sind eine ganze Reihe innovativer Entwicklungen zu beobachten, da große Emittenten mit hoher Kreditqualität die Tiefe der Nachfrage am öffentlichen Anleihemarkt voll ausschöpfen möchten. Da immer mehr Emittenten aus dem gesamten KI-Ökosystem maßgeschneiderte Finanzierungslösungen entwickeln, gehen wir davon aus, dass sich diese neuen Transaktionsstrukturen noch weiterentwickeln, mit zunehmend hybriden Strukturen, bei denen die Grenzen zwischen Corporate Finance und Projektfinanzierung verschwimmen.

Kritische Fragen für Rentenanleger

Der KI-Infrastrukturzyklus weckt große Erwartungen. Dabei ist allerdings auch Vorsicht geboten. Trotz des attraktiven langfristigen Potenzials von KI wirft das hohe Tempo, in dem enorme Summen aufgebracht werden müssen, wichtige Fragen für Anleiheinhaber auf, denen sich nur begrenztes Aufwärtspotenzial bietet, wenn die KI-Projekte erfolgreich sind, die aber erheblichen Abwärtsrisiken ausgesetzt sind, wenn die Finanzierungsstrukturen in Schieflage geraten oder nur enttäuschende Erträge liefern.

Wie nachhaltig sind die aktuellen Investitionen in KI-Infrastruktur?
Mehr als die Hälfte der Investments mit KI-Bezug entfällt auf Chips oder Hardware. Doch der rasante technologische Fortschritt könnte bedeuten, dass diese schneller überholt sind als bisher. Rechenzentren, die gebaut werden, um große Modelle zu trainieren, könnten eine Neubewertung durchlaufen, wenn sich der KI-Kapazitätsbedarf verändert und das Angebot besser mit der Nachfrage Schritt halten kann. Emittenten, die in der Lage sind, ihre Infrastrukturen und Bilanzen an technologische Veränderungen anzupassen, werden besser aufgestellt sein, um eine Verschlechterung der Kreditqualität und „gestrandete Vermögenswerte“ zu vermeiden.

Wird KI die erwarteten Renditen bringen?
KI hat enormes wirtschaftliches Potenzial. Welcher Zeithorizont dafür veranschlagt werden muss, dass KI im Alltag verbreitet Anwendung findet, zu Produktivitätssteigerungen führt und Gewinne bringt, ist indes ungewiss. Viele Unternehmen müssen erst noch ausloten, wie sie KI sinnvoll integrieren können, und es kann durchaus länger dauern, bis sich mit der neuen KI-Infrastruktur Umsätze generieren lassen. Rückschläge sind dabei nicht ausgeschlossen. Starten die Projekte erst mit Verzögerung durch, werden eventuell Renditeziele verfehlt. Dadurch steigt das Risiko eines Rückzugs von Kapitalgebern oder einer Neubewertung an den Renten- und Aktienmärkten.

Könnten laxere Kreditvergabestandards den Markt anfälliger machen?
Der sprunghafte Anstieg KI-bezogener Finanzierungen hat zu komplexeren und intransparenteren Strukturen mit weniger strikten Underwriting-Standards geführt. Die jüngsten Insolvenzen in den USA standen zwar nicht in direktem Zusammenhang mit KI, haben aber dennoch Probleme und Unregelmäßigkeiten aufgedeckt, die Anlegern zu Bewusstsein bringen, dass Übertreibungen und Intransparenz schnell auf breiterer Front für Turbulenzen sorgen können. Da immer mehr Risiko an den traditionellen Kanälen der Bankfinanzierung vorbeiläuft, sollten Anleger wachsam bleiben und darauf achten, ob Risiken über die Kapitalstruktur auf andere Bereiche ausstrahlen.

Die Höhe der KI-bezogenen Investitionen hat den Sektor zu einem Wachstumsfaktor für die US-Wirtschaft gemacht, die durch diese Abhängigkeit aber auch anfälliger wird. An den Rentenmärkten manifestiert sich dieses Risiko in der wachsenden Zahl von KI-bezogenen Emissionen in dem liquiden Markt für auf US-Dollar lautende Investment-Grade-Anleihen. Auf diese Emittenten entfallen mittlerweile rund USD 1,2 Bio. an Fremdkapital, was rund 14% dieses Marktsegments entspricht und sogar den Anteil von US-Banken übertrifft. Würde man dies als eigenen Sektor betrachten, würde dieser die Größenrangliste in diesem Markt anführen, was deutlich macht, wie eng der Kreditzyklus mittlerweile mit der Entwicklung im KI-Bereich verzahnt ist.

Sollte das Vertrauen in die Rentabilität oder langfristige Tragfähigkeit von KI-Investitionen schwinden, könnte dies schnelle und weitreichenden Folgen haben und unter Umständen eine Neubewertung und einen Volatilitätsanstieg bei Risikoanlagen im Allgemeinen auslösen. Um abschätzen zu können, in welche Richtung sich Konjunktur- und Kreditzyklus entwickeln dürften, wird es immer wichtiger zu verstehen, wohin die Reise im KI-Bereich geht. Dies wird sich zunehmend auf die Entwicklung nahezu aller Emittenten auswirken. Eine sorgfältige Analyse und konstante Wachsamkeit sind daher für Rentenanleger zwingend notwendig.

Von dem Investitionsboom bei KI-Infrastruktur profitieren

Dieser Investitionsschub birgt zweifelsohne neue Risiken, aber auch großes Potenzial in verschiedenen Bereichen.

Unterschiedliche Erfolgsaussichten bei KI-bezogenen Projekten
Nicht alle Emittenten mit KI-Bezug werden gleichermaßen profitieren. Wir rechnen mit einer breiten Streuung in Bezug auf Rentabilität, Skalierbarkeit und Monetisierung KI-bezogener Investitionen. Während manche Projekte nachhaltig Cashflow generieren und sich durch starke Fundamentaldaten auszeichnen, haben andere möglicherweise zu kämpfen. Dieses heterogene Umfeld birgt großes Potenzial für einen Bottom-Up-Ansatz bei der Einzeltitelauswahl Dabei wird es entscheidend darauf ankommen, die Fundamentaldaten auf Emittentenebene richtig zu lesen und die Positionierung in der Kapitalstruktur zu verstehen.

Größere Markttiefe und neue Transaktionsstrukturen
Mit dem Boom im Bereich KI-Finanzierung erweitert sich das Rentenuniversum um neue Emittenten und Strukturen. Neben den größeren Angebot bei traditionellen Unternehmensfinanzierungen ist auch eine wachsende Zahl von Joint Ventures, Verbriefungen und Privatplatzierungen zu beobachten. Bei den neuesten Transaktionen verschwimmen die Grenzen zwischen öffentlichen und privaten Kreditmärkten. Sie verbinden die Ausführungsstandards von Investment-Grade-Finanzierungen mit Private-Credit-Merkmalen wie individueller Strukturierung und auf bestimmte Vermögenswerte zugeschnittenen Schutzmechanismen. Dies sorgt für zusätzliche Komplexität in der Bonitätsprüfung, die durch die uneinheitliche und unorthodoxe Behandlung dieser Finanzierungsstrukturen bei Ratingagenturen, insbesondere im Falle außerbilanzieller Verbindlichkeiten, weiter verkompliziert wird.

Potenzieller Rückenwind aus der Politik
KI-Infrastruktur erfährt wachsende politische Unterstützung — insbesondere in Bereichen, die mit der Energieversorgung, der nationalen Sicherheit und der digitalen Souveränität in Zusammenhang stehen. Dieser Rückenwind könnte dauerhafte Nachfrage in benachbarten Sektoren wie Versorgung, Infrastruktur und saubere Energie schaffen. Für Emittenten in diesen Bereichen könnte dies planbarere Cashflows und ein positives Bonitätsprofil bedeuten, und langfristigen Zugang zu realen Vermögenswerten bieten, die indirekt an die Wachstumsentwicklung bei künstlicher Intelligenz gekoppelt sind.

Insgesamt schaffen diese Entwicklungen ein attraktives Umfeld für aktive Investoren am Rentenmarkt. Anlageerfolg steht und fällt damit, die Spreu vom Weizen trennen und beurteilen zu können, ob Risiken angemessen bewertet sind. In die Tiefe gehendes Research, sektorübergreifende Analysen und eine systematische Titelauswahl sind von zentraler Bedeutung, wenn es darum geht, differenzierte Ertragsquellen zu erschließen.

Erkenntnisse in Entscheidungen übersetzen

Wie man sich zu dem Thema KI-Investitionen positioniert, hängt letztlich davon ab, wie risikobereit man ist, welche Anlageziele man verfolgt und wie man das Verhältnis von Chancen und Risiken einschätzt. Mehr denn je muss man sich jedoch das grundsätzlich asymmetrische Profil von Investment-Grade-Unternehmensanleihen vor Augen halten, mit Aufwärtspotenzial in Form von Kurszuwächsen, stabilen regelmäßigen Einkünften und Kapitalrückzahlung einerseits, aber auch mit erheblichen Abwärtsrisiken wie einem dauerhaften Kapitalverlust andererseits. Die strikte Befolgung folgender Grundprinzipien weist unserer Ansicht nach den richtigen Weg, um mit dieser Asymmetrie umzugehen.

• Systematisch vorgehen: Bei anhaltend hohen Renditen rechnen wir weiterhin mit positiven Gesamterträgen. Wir gehen von expansiven makroökonomischen Rahmenbedingungen, soliden Fundamentaldaten der Unternehmen und starken technischen Marktbedingungen aus. Angesichts relativ enger Spreads sollten Anleger unserer Ansicht nach jedoch ganz gezielt auswählen, wo sie ins Risiko gehen.
• Nach relativem Wertschöpfungspotenzial suchen: Angesichts einer nur begrenzten Streuung bei den Bewertungen empfiehlt es sich aus unserer Sicht, den Schwerpunkt auf Sektoren mit positiven Fundamentaldaten und konkreten Impulsen zu legen, bei denen Aussicht auf indirekte Positiveffekte durch KI besteht. Im Gegenzug würden wir dazu raten, das Engagement in Bezug auf KI-sensitive Emittenten zu reduzieren, die keine deutlichen Spreadvorteile zu bieten haben, aber durch technischen Gegenwind oder Ungewissheit über die künftige Rentabilität ins Straucheln geraten könnten, beispielsweise Rechenzentren-REITs. Gleiches gilt für Emittenten, bei denen Risiken durch sinkenden Underwriting-Standards am Private-Credit-Markt bestehen, insbesondere Versicherungen und Business Development Companies (BDCs).
• Dynamisch agieren: Flexibilität und Liquidität spielen unseres Erachtens eine zentrale Rolle. In diesem sich rasch wandelnden Umfeld sollten Anleger unserer Ansicht nach in der Lage sein, Positionen schnell anzupassen, um von Marktverwerfungen zu profitieren. Ein dynamischer Ansatz ist auch ein gutes Rezept, um von Zweit- und Drittrundeneffekten im Zuge des KI-Investitionszyklusses zu profitieren, indem man in volatilen Phasen als Kapitalgeber auftritt.

Fazit

Wir sehen spannende Möglichkeiten, die dieser Zyklus bietet, und glauben, dass die weitreichenden Auswirkungen von KI-Investitionen auf die öffentlichen und privaten Märkte das Potenzial haben, die Spielregeln grundlegend zu verändern. Vor diesem Hintergrund empfiehlt sich ein dynamischer Ansatz mit starker Research-Komponente, bei dem die Generierung stabiler Erträge durch eine gezielte Titelauswahl im Vordergrund steht. Aktives Management — mithilfe umfassender Branchenkenntnisse und einem anlageklassenübergreifenden Blick — ist unserer Einschätzung nach entscheidend dafür, in dem sich schnell verändernden, komplexen Umfeld an den Rentenmärkten auf Kurs zu bleiben.